“周期调整”与“多重政策”作用下的宏观经济

不会出现二次探底

2010年，在刺激政策、存货周期逆转、世界经济同步反弹等多重力量的作用下，中国宏观经济延续了2009年的反弹趋势，在总体静态上呈现出“GDP增速提升”、“物价水平全面提升”、“就业形势逆转”、“外需常态化”等多元景气的局面。但是，从动态趋势角度来看，由于“刺激性政策的逐步退出”、“房产新政的出台”、“地方投融资平台的清理”、“结构性调整的力度加强”以及“中国存货周期与发达国家存货周期的同步高点回调”、“欧元主权债务危机的蔓延与不确定性的冲击”等因素，2010年中国宏观经济虽然不会出现“二次探底”，但GDP增速将出现强劲的逐季回落的趋势，多重经济下滑力量将在第四季度同时爆发，使中国出现“GDP季度增速跌破9%”、“CPI月度增速回落至2%左右”、“总量平衡和动态再次恶化”的“次萧条”局面，从而导致2011年宏观经济景气大幅度下滑。在“周期转换”、“政策调控”与“结构调整”的三重力量的作用下，未来宏观经济可能步入“振荡”、“波动”与“相对低速”的过渡期。

与其它年份比，2010年有以下几个特征值得关注：各种GDP、固定资产投资、工业增加值、财政收入、企业利润以及总体宏观经济景气指数等指标上半年都呈现出强劲的反弹趋势，达到历史同期的高位水平。但由于基数效应、潜在供给损失、低水平恢复性调整以及短期强烈刺激等原因，这些指标的反弹并不表明中国宏观经济进入稳定复苏或经济高涨的阶段，当前宏观经济的反弹依然具有基础不扎实、趋势不稳定、动力不明显等特征。从近期发展趋势来看，大部分指标都呈现出“前高后低”的调整模式。先行指标表明，未来逐季下降的幅度很可能超出一般市场主体的预期。

存货周期力量的逆转是2009-2010年经济反弹的核心动力机制之一，但是，存货调整具有强烈的敏感性和脆弱性，“通胀预期-存货调整”的正反馈机制以及存货周期的力量不仅带来了前半年经济增速的高位运行，同时也是下半年经济快速回落的原因之一。

进出口回升不是2010年经济反弹的原因，也是经济强劲反弹的产物。1-6月份中国出口虽然呈现强劲反弹的态势，但是在剔除基数效应、交易商对6月份贸易政策和汇率调整的逆向选择、世界经济同步出现短期“V”型反弹等因素之后，出口增长的态势并不乐观。由于世界经济复苏的核心动力机制在于各种救市与刺激政策以及存货周期的逆转，因此，在世界刺激政策逐步退出、存货周期高点逆转、欧洲主权债务危机蔓延、中国刺激性贸易政策的退出等因素的作用下，中国出口很可能出现强劲的“前高后低”的增长模式。

房产新政的出台将使房地产市场按照“成交量下滑→价格下滑→房地产投资下滑”的路径进行调整。该调整周期将持续3-4个季度，并最终体现为固定投资的较大下滑，从而引发固定投资增速的快速回落。

地方投融资平台问题所引发的投融资平台的清理将有效遏制地方基础建设投资膨胀，从而有效遏制地方投资项目增长高居不下的态势。

刺激政策开始由2009年11月以来的“增量退出”开始向“存量退出”扩散。这将导致非房地产类的投资增速出现下滑，导致2010年与2009年的月度实际投资增速高达14个百分点的差异，从而违背投资驱动型经济增长所需要遵循的动态平衡关系，前期快速投资转变的现期供给将大于本期投资和消费带来的本期需求，从而诱发总量不平衡的产生。

投资、出口等领域的下滑力量具有较为强烈的滞后效应和同步性。由于中国宏观经济所固有的动态平衡的脆弱性，这些下滑力量的滞后性和同步性将产生超预期的叠加效应，2010下半年中国宏观经济很可能再次面临“小幅回落引领加速下滑”的局面，总量性的不平衡问题将在结构性不平衡的调整中恶化，产能过剩问题将在第四季度后全面显现。

来自流动性过剩、要素成本上涨等方面的价格上涨压力持续存在，但在基数效应、中国先行指数的回落、国际大宗商品的回落、世界通缩压力的加剧以及产能过剩的集中释放等因素的作用下，下半年中国价格上涨压力将得到有效缓解，2010年各类物价水平都将出现“倒V”型调整模式，中国不会出现明显的通货膨胀。

刺激性政策和存货周期力量的逆转并没有从根本上改变中国朱格拉周期的基本模式，新的增长动力源泉的缺乏、市场性固定资产更新的乏力以及与全球周期的同步性加强等指标都说明2001-2008年这一轮经济周期并没有结束，新的经济周期还没有开始。2010-2011年很可能是周期转换的过渡期，“增长源泉的易变性”、“创新速度的低迷性”、“增长速度的波动性”是过渡期的三大特点。

2008年四季度实施的各种刺激计划虽成功实现了中国宏观经济短期反弹，但也将带来严重后遗症，其中最为突出地表现在两个方面：一是天量宽松的货币政策带来的流动性泛滥问题；二是基础设施的过度投资带来的产能过剩问题的加速恶化，2010-2011年不仅要治理流动性泛滥带来的房地产泡沫和通货膨胀压力问题，而且更为重要的还要面临过度投资刺激带来的产能过剩和增长方式重返传统“高投入、高能耗“的重化工业偏向型路径的问题。中国利用“内需弥补外需”、“投资填补出口”的危机治理方法在成功实现危机救助的同时，掩盖了中国周期调整的内在矛盾，使中国周期性调整延缓，供求关系的恶化被推迟。

必须容忍5%以内的CPI

中国经济刺激政策带来的宏观反弹，我们对此不仅要洞悉短期反弹的性质和内涵，而且要高度重视短期力量变化的趋势和中期周期性力量变化规律。

我们认为，未来周期力量以及经济增长基础的变化决定了未来经济增长速度会出现小幅的下滑，适度调低经济增长目标有利于让市场自我良性运转。但是，在中国脆弱的社会结构的约束下。宏观经济政策应当防止宏观经济出现总量性的失衡，避免经济增长速度过快下滑。

结构调整所带来的要素价格和商品价格的上涨也决定了未来结构性价格上涨压力长期存在，我们必须容忍5%以内的价格上涨，中国货币政策的通货膨胀目标应当适度调高。

周期交替的过渡期往往具有“无创新的复苏”、“经济增长动力源泉多元化”、“新兴产业不确定”等特点，政府不宜过度采取行政措施，行政性地找寻下一个周期的增长源泉，人为推广那些没有技术基础和市场基础的产业。而应当在市场机制改革和创新体系改革上做文章，同时加强人力资本的投入，以为市场自动寻找新增长点和产业方向打下基础。

从新世纪以来的各种行政性产业结构调整措施的失败证明了，任何不顾世界分工体系变迁规律、中期产业调整逻辑的结构性调整都注定会失败的。中国刘易斯拐点的到来开启了中国低端劳动力市场工资形成机制的市场化，从而开启了中国市场化结构性调整。政府应当高度重视这种拐点性变化的重要性，结构性改革的措施应当以促使这种拐点机制的启动而服务，因此强化低端劳动力人群的社会保障体系建设，全面落实《劳动法》，加快城镇化建设的配套改革应当成为当前改革的重点。

2010年短期宏观经济政策不仅要关注目前下滑力量抬头的趋势，更重要的是应当看到这些下滑力量的滞后性和同步爆发性；不仅要重视多重政策同步调整产生的叠加效应，重视多个部门分别同一个目标产生的过度调整，还要重视周期性力量与政策性力量的叠加、外部力量与内部力量的叠加。

在短期应当密切重视固定资产投资的过快下滑，防止由此带来的总量的失衡和动态的失衡。一次总量性的失衡成本比局部调整的成本要高得多，投资增速回落具有合理性，但不能诱发总量的失衡和动态的失衡。

未来的出口状况具有强烈的下滑趋势和强烈的不确定性，贸易政策的退出速度应当慎重。

中国消费加速不能依赖于一次性的行政刺激，中国的消费刺激力量已经达到极限，一次性补贴刺激将带来强烈的后遗症问题，消费加速已经出现，消费增速已经处于较高的水平，消费刺激应当更多从一次性刺激转向中长期制度性调整之上。

房地产新政已经初见成效，但由于总体供小于求的局面没有改变、深层次的制度问题没有得到解决，以行政性手段为主的本次新政快速退出可能带来报复性的房价暴涨，因此，房产新政必须在持续稳定实施的基础上，从根本上改变房地产供不应求的局面，并缓慢出台制度性政策以达到“稳需求、扩供给、挤泡沫、纠扭曲”的目标，因此，政府不仅需要落实廉租房的建设，同时还必须放松对于房地产开发投资的各种约束，房地产交易税等制度性改革宜渐进推动。而在房地产供不应求的局面没有得到根本缓解前，房产新政不宜退出，但也不宜进一步出台更为严厉的政策。

我们认为，由于未来经济下滑的力量不仅来源于总需求的周期性收缩，而且来源于上一轮周期投资膨胀和衰退时强烈刺激所带来的供给方量，因此，宏观经济政策不仅要启动常规性的需求政策，以防止总需求过度下滑，另一方面应当启动供给管理政策，应当将落后产能的淘汰和过剩产能的治理上升到供给管理的层面加以推动，以回避经济上升期进行产能治理带来的各种利益冲突。

中国虽然在中期都面临结构性价格上涨的压力，但没有明显的通货膨胀，因此货币政策应当作出以下调整：

鉴于中国核心CPI并不高，CPI上涨带来的宏观总量问题不严重，严重的是低收入人群的福利恶化问题，因此，我们要防止将通货膨胀的民生问题宏观化，应当通过社会体系的建设（如低收入补贴通货膨胀指数化、最低工资通货膨胀指数化）以加强低收入人群低于通货膨胀冲击的抵御能力，将货币政策从民生问题和生活问题解放出来。

鉴于中国宏观经济正处于劳动力结构、产业结构、需求结构重大变化的阶段，结构调整、深层次改革带来的价格上涨具有合理性和必然性，中国货币政策目标应当适度调高通货膨胀的目标值，而不是简单照搬过去和发达国家的目标值。货币政策在适度总量收缩的同时，必须强调结构性的调控。加息政策必须慎重。而财政政策在货币政策进行总量适度收缩的同时，应当保持总量宽松的原则。虽然各种刺激性政策不宜加码，但存量收缩不宜过快，还应当以增量收缩为主。财政支出应当加大在各种社会福利、医疗教育和公共服务等领域的投放，不宜保持过多盈余。地方融资平台的清理不仅涉及到中国债务风险的问题，更涉及到地方与中央分权体系的有效性问题，因此中央政府将其作为体系调整的重点。

摘自—21世纪经济报道