波顿为何折戟中国？

安东尼•波顿(Anthony Bolton)或许是全球最娴熟的投资家之一，但要拿稳一双筷子依然有些吃力。这位“英国的沃伦•巴菲特(Warren Buffett)”把头埋进一碗冒着热气的面条里，试着把面条吸溜进嘴里，而不把面汤溅到白衬衫上。成功了！前一天吃的一顿饭在衬衣上留下了两点油渍，所以这次他小心翼翼。我们正在上海，身处味千拉面(Ajisen)700多家店铺中的一家。味千拉面是一家中国的日式面条餐厅连锁店，去年夏天之前生意一直很红火，但一场没有根据的食品恐慌导致味千拉面销售额急转直下。

波顿说：“味道好极了。”他现年62岁，午餐通常吃三明治。波顿正身处他新发现的投资宝地，周围是饥肠辘辘的中国消费者。在为期四天的行程中，我们要走访上海、天津和北京，访问部分他最青睐的企业。波顿对中国的崛起深信不疑，因此两年前他抛弃了自己的退休计划，从伦敦移居香港，成立了一只4.6亿英镑的基金，投资如味千拉面这类企业。但事情进展并不像计划的那样顺利。

波顿在西方世界工作了30多年，拥有无可比拟的成绩记录。当他转战中国时，人们对他寄予厚望，希望这位英国投资界的权威能够在全球增长最快的重要经济体中继续施展魔法。但是，他的“中国特殊情况基金”(China Special Situations fund)自2010年成立以来，资产净值已经损失了17%，远落后于竞争对手。几个月前，波顿“被迫”（《每日电讯报》(The Daily Telegraph)的措辞）为他的业绩“发表屈辱性的道歉”。大量西方人为“中央王国”(Middle Kingdom)的经济增长前景所吸引，以为可以从中获利，结果却折戟沉沙，波顿也是这支大军中的一员。有消息称，他在中国的一系列投资——包括一些现在被控欺诈的企业——都成了“哑弹”，这使人们开始质疑，这位在英国28年间为投资者创造147倍回报率的大师是否已经江郎才尽。

为了他的名誉，也为了他的基金中8万名投资者的财富，这位性格温和的基金经理亟需打场翻身仗。他的经历突显出，在中国波谲云诡、你死我活的商业世界中，即便是最老练的外国投资者，也面临重重危险。未来几年，预计会有数千亿美元的资金从英国、美国和欧洲涌入中国。这些资金大多由波顿之类的人士来打理。

我们乘着高铁从北京向天津疾驰。在这段33分钟的路程上，波顿坚持表示，他对中国的信念没有出现一丝动摇。他信誓旦旦地说：“我仍然认为，未来几年内人们可以在中国赚大钱。”火车以每小时300公里的速度在绿色的田野中呼啸而过，波顿向我保证，我们不是行驶在去年两辆动车相撞的路段，那起事故导致至少38人死亡，200多人受伤。

尽管波顿表现得非常勇敢，但即便是在他进入中国两年后的今天，他旗下的基金依然表现不佳。仅仅是今年3月和4月，他的资产组合中就有两只股票因存在公司治理问题而被停牌。在香港交易所(Hong Kong stock exchange)上市的时装零售商宝姿(Ports Design)未能及时提交年度财务报表。同时，在纳斯达克(Nasdaq)上市的高等教育培训集团双威教育(ChinaCast Education)指责其前首席执行官陈子昂(Ron Chan)拒绝交出公司“印章”。它们是一种复杂的印章，用以代替签名。在中国，没有这种印章就无法做生意。陈子昂于3月被开除，他否认自己带走公司财产，并称自己是西方投资者策划的阴谋的牺牲品。说得委婉些，这仅仅是他的投资中两起未能达到预期的案例。头脑冷静的波顿把投资于在美上市的中国股票的经历比作是“在雷区挖金子”。

四年前，这位伦敦的明星基金经理准备退休。厌倦了数十年来不停地寻找廉价股票，他计划投入到谱写古典音乐上（你可以在iTunes上下载波顿的竖琴和钢琴歌曲专辑《颂歌花环》(A Garland of Carols)）。这位六十多岁的老人和他的妻子萨拉(Sarah)育有两子一女，打算在西苏塞克斯郡(West Sussex)一个小村庄的Old Rectory度过一年中的大部分时光，冬天则住在安提瓜岛(Antigua)的度假屋。

同时，他的名声依然完美无瑕。《安东尼•波顿教你选股》(Investing With Anthony Bolton)一书的作者乔纳森•戴维斯(Jonathan Davis)不吝溢美之词：“波顿安静沉着，深思熟虑，毫不招摇，他是现代职业投资经理的楷模：敏锐、自律、努力、谨慎，他的所有基金都一直拥有卓越的业绩记录。”

波顿通常能精确地把握时机，在2007年牛市见顶之际，他退出富达(Fidelity)旗下的“英国特殊情况基金”(UK Special Situations)，并提出警告，股市很快会下跌。自1979年以来，在28年的时间里，他旗下的基金年复合回报率达19.5%，比基准的富时全股指数(FTSE All-Share)高出6个百分点。即便以多种标准来衡量，这也让他成为英国最成功的职业投资家。

除了辉煌的投资业绩以外，波顿相当平凡。他父亲是位诉讼律师，他毕业于剑桥三一学院(Trinity College, Cambridge)，主攻工程学，通过家庭关系机缘巧合才偶然涉足金融业。在职业生涯的大部分时间，他都避开公众的注意。只在2003年，他带领股东驱逐了英国独立电视台(ITV)董事长迈克尔•格林(Michael Green)，媒体才封他为“沉默的杀手”，不过他很讨厌这个绰号。

格林现在在伦敦梅费尔区(Mayfair)的一家诊所担任弗洛伊德心理治疗师，他表示，对于波顿在中国栽跟头他一点都不惊讶：“一个在英国度过其大部分职业生涯的基金经理，为什么认为自己一定能够在中国人自己的地盘上斗得过中国人呢？这让我很迷惑。”

2009年末，就在他准备退休之前，波顿在富达香港办事处花了三个月培训初级同事选股的艺术。中国的崛起令他目眩神迷，波顿称之为“我们这一代人最宏大的经济发展和投资故事”。他得出结论，眼下的机会太好了，不容错失，他要在全球最大的新兴市场上测试他的技巧。

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富达积极支持波顿征服中国的计划。截至2010年4月，他的“中国特殊情况基金”已经从投资者手中募资4.6亿英镑，并在伦敦证交所(LSE)上市。波顿宣布，他计划把重点放在中国消费行业，主要投资于小型私营企业，而不是大型刻板的国有企业。

可以说，正是波顿对小企业（其中很多成立才几年）的热情毁掉了他的成就。他的基金成立后没几个月，对中国经济增长放缓的恐惧和对欺诈的担心导致中资股票下跌。小企业股票比大企业跌幅惨重得多，波顿通过债务为其资产组合融资的手法反而加重了他的损失。

波顿很快发现，他投资的100家左右的企业中，有一些要么存在严重的公司治理问题，要么涉嫌欺诈。

西安宝润(China Integrated Energy)将是波顿最糟糕的投资之一。当时他不知道对冲基金已经派遣调查人员偷偷拍摄该公司的生物柴油工厂，以证明这些工厂是骗局。2011年西安宝润声称，它在陕西铜川产能10万吨的工厂正在开足马力运营，而要达到这一产能，每天得有十几辆油罐卡车往返，运来原材料，运走生产出来的生物柴油，但调查人员连续监控四个月，期间只看到6辆卡车抵达工厂。有趣的是，其中5辆卡车在同一天到达：2011年3月10日，当天一组外国投资者出现在铜川，要去参观该工厂。去年夏天，在其审计师毕马威(KPMG)因“质疑”管理层提供的信息而辞职后，西安宝润被纳斯达克摘牌。

随着我们的小型客车在上海拥挤的交通中缓慢爬行，波顿以学者般的口吻说道：“甄别他人告诉你的话是对是错是一项挑战。”车窗外，空气污染使天空变得灰蒙蒙的。由于无法再原原本本地相信财务报告，波顿雇佣了五家企业情报公司对他资产组合中的企业展开“深度尽职调查”。这些调查人员联系每家公司的供应商、顾客和竞争对手，寻找异常之处。目前调查的结果令人震惊：波顿投资的一家公司拥有的店铺不足其声称数量的一半，而另一家公司所谓的四家最大的客户中，有三家不知道该公司。波顿表示：“在这里，如果人们想要相互欺骗，真是创意十足。”他的话中透着一丝“钦佩”。

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波顿不是唯一一位损失数百万的西方大投资者。因押注次级抵押贷款崩溃而名声大噪的约翰•保尔森(John Paulson)，在嘉汉林业(Sino-Forest)的投资中损失4.6亿美元。嘉汉林业是一家中国林业集团，在受到欺诈指控后，该公司在3月申请破产保护。

在另一起臭名昭著的案例中，中国软件集团东南融通(Longtop)去年被审计师德勤(Deloitte)指责存在“严重缺陷”，包括伪造银行对账单等，随后该公司被纳斯达克摘牌。这起事件更令人震惊之处在于，2007年东南融通通过德意志银行(Deutsche Bank)和高盛(Goldman Sachs)组织的一次股票发售募集了2.1亿美元资金，而其股东包括一些大名鼎鼎的名字，例如美国加州公务员养老基金（CalPERS）等。

波顿转战中国之前，批评人士警告称，波顿不能讲汉语，这是他的软肋。波顿则不认同这种观点，他辩称，自己不懂挪威语、波兰语和葡萄牙语，也没有妨碍他在欧洲赚钱。生于上海的王文莹(Martha Wang)运作着富达一只40亿美元的基金，她坚持认为波顿不会讲汉语并不重要。不过，她补充道，像她这样的本地投资者在理解当地企业家和政策制定者的意图时，“或许有些优势”。

尽管富达12人的中国分析师团队向波顿提供了关键帮助，但他们对吸引波顿的众多小公司大多不熟悉。为了研究这些默默无名的企业，波顿转而求助于他的助理Doris Yang，她于2007年以毕业实习生的身份加入富达。波顿说：“她非常多才多艺。我几乎能把任何公司交给她研究，而她都能给我提供有价值的评估。”对于一个只有二十来岁的年轻人而言，这可是一份重大的责任。

英国商人祈立天(Tim Clissold)在畅销书《中国通》(Mr China)中叙述了20世纪90年代初期他在中国投资4亿美元的痛苦经历。他指出，这个国家现在和20年前一样危险。他承认：“有些事已经发生变化。谈判桌另一端的人不知比过去老练多少。他们是一群在哈佛接受过教育的聪明的中国年轻人，英语熟练，而20年前的对手却是穿着中山装、步履缓慢的干部。但对外国投资者而言，背后的风险是，我们无法理解真正发生的事情、发现关联方交易或通过董事会实施公司治理……这些方面没有出现任何变化。”

正如伯纳德•马多夫(Bernard Madoff)案突显出的一样，欺诈是个全球性问题。马多夫650亿美元的庞氏骗局(Ponzi scheme)毁掉了一些慈善团体，导致其长子自杀。但是，在中国，腐败猖獗，法治不健全，这意味着，一旦出事，则求助无门。讽刺的是，这些因素促使卡森•布洛克(Carson Block)之流大发横财。美国人布洛克曾指控嘉汉林业涉嫌欺诈，通过押注其股价暴跌而获益。布洛克说道：“你必须在中国吸取惨痛教训，才能明白如何在中国投资。”布洛克在上海的第一次冒险是一家叫Love Box Self Storage的私人仓储公司，这笔投资几乎使他破产。“我们来自西方，每个人都是在私人车道上泊着两部车、家里摆着好几台电视机的环境中长大的，我们不明白身无分文的绝望感，不明白这种情况对人们行为的影响。这意味着，他们今天会为了一块钱出卖你，而不是在未来三年和你一起努力挣两块钱。”

波顿把自己的资金委托给一些企业家，但他和这些人没有多少共同之处。他持股的前十名企业中的一家是国美(Gome)，这是一家电器零售商，其创始人黄光裕靠在北京街头售卖电池起家，成长为中国最富有的人。2010年，黄光裕因行贿入狱，但他依然拥有国美30%股份，在监狱内施加影响。这与拥有166年历史的高端专有私人俱乐部香港会(Hong Kong Club)相隔万里，而波顿在这里和城市精英交往。

波顿还持有在上海上市的白酒生产商贵州茅台(Kweichow Moutai)的股份，茅台的味道被比作像吞下“液态刀片”。波顿很少喝酒。他说，“我尝过茅台”，这种记忆让他不快。他补充道：“晚上和中国商人喝得醉醺醺的，这可不是我的长项。”他指的是在中国做成大多数生意的方式。作为一个事无巨细地记笔记的人，波顿偏爱在办公室里冷静地开会。多年来，他写满了数百个笔记本，记录了每一场公司会议——没有一丝凌乱。

到了周末，波顿就和妻子驾驶汽艇掠过南中国海(South China Sea)。在MacBook Air上谱曲是这位曾经的唱诗班少年的放松方式。最近他给八篇中国诗词（其中四篇为情诗）配上了钢琴曲。

音乐可以携带，但宠物不行。波顿回想起当初他和妻子就是否把家里的深褐色拉布拉多狗默林(Merlin)带到香港时产生了分歧。最后，波顿赢了。他解释道：“把它从英国乡间带出来，圈在香港公寓大楼17层装着空调的公寓里，这很不公平。”如果默林来了香港，它也比这座城市里大多数狗拥有的空间大。波顿在香港的公寓面积2900平方英尺，价值7280万港币（合580万英镑），坐落于梅道一号(The Mayfair)大厦，俯瞰香港维多利亚港(Victoria harbour)。

我们抵达北京几小时后，把车停在一家物美超市(Wumart)门前的街道上。这家超市里堆满了各种商品，从拖把到微波炉，应有尽有，几乎是清一色中国制造的产品。当我们走进店里，发现物美明显区别于乐购(Tesco)和沃尔玛(Walmart)。一堆堆生鸡腿在冰块上闪光，榴莲的味道在空中飘荡。物美的战略选择是“堆得高，价格低”，看起来这种战略奏效了。

我们走到洗发水货架前，看到一排排醒目地配有功夫明星成龙(Jackie Chan)图片的洗发水，生产商是一家叫“霸王(Bawang)”的企业。2011年波顿购买了霸王的股票，之前一年有报道称霸王洗发水含有致癌化学物质二恶烷。尽管政府检验表明，霸王洗发水对消费者无害，市场研究也表明其销量正在复苏，但霸王的表现依然不佳，波顿则亏本减持了该公司股份。他承认自己从未用过霸王洗发水，他更喜欢海飞丝(Head & Shoulders)去头屑洗发水。

如果说有一个主题驱动着波顿的股票组合，那就是中国中产阶层的崛起。随着中国13亿人口中越来越多的人富裕起来、越来越多的农民离开农村进入城市，人们认为，能够迎合这批人群需求的公司会赚大钱。

波顿在宝马(BMW)中国合资方华晨中国(Brilliance China Automotive)的投资回报颇丰，这归功于豪华汽车需求量30%的年增长率。他还对汉庭连锁酒店(China Loadging)、现代传播集团(Modern Media)等企业寄予厚望。汉庭是一家经济型连锁酒店，自2008年以来营收已经增长两倍；现代传播集团是一家杂志出版商，它在上海的总部拥有英国艺术家翠西•艾敏(Tracey Emin)和达米安•赫斯特(Damien Hirst)的作品。

与波顿相反，安本资产管理公司(Aberdeen Asset Management)亚洲地区董事总经理、该地区经验最丰富的基金经理之一杨修(Hugh Young)几乎不认为中国企业值得投资：“一国经济增长迅猛并不意味着你能在股市发财。”

……

分析人士认为，部分问题在于，中国市场竞争过于激烈，利润遭到挤压。以手机为例：媒体投资机构群邑(Group M)指出，除了诺基亚(Nokia)、三星(Samsung)和苹果(Apple)等国际品牌以外，中国还有840多个手机品牌。可供消费者选择的型号达11000多个，买智能手机的价格不到20美元。即使是最聪明的投资者，在众多企业中挑出赢家也面临很大的困难。

波顿最长期的支持者之一是现年87岁、来自拉特兰郡(Rutland)奥克汉(Oakham)的哈罗德•基林巴克(Harold Killingback)，他认为波顿会重振雄风。1980年，在波顿的英国基金推出后仅几个月，基林巴克就向该基金做了3000英镑的初始投资。到2006年夏，基林巴克持有的基金价值29.9万英镑。尽管基林巴克对中国特殊情况基金目前的表现很失望，上个月他仍增持了该基金的份额——“只增加了一点点，但这是为了表示信心”。基林巴克回忆道，20世纪90年代业绩平平时，波顿依然保持冷静：“他说，‘保持胆量’，而我们这些确实保持了胆量的人非常高兴自己坚持住了。”

约克郡人克里斯•拉弗尔(Chris Ruffle)在中国居住、投资了数十年，最近在山东省建造了一座苏格兰风格的城堡。他也认为，波顿会证明他的批评者是错误的。拉弗尔在中国北方沙漠地区的宁夏通过电话说：“说他不能重振雄风是没有理由的。每个人来到中国都得付一笔学费。中国的情况就是这样。”

波顿依然坚持自己的原则。他说：“我的策略，不管对错，都相差不大。如果我对中国的看法是正确的，那就会有大量资金流入中国，在某个阶段，股票估值必将被推高。”

上个月，波顿在中国特殊情况基金的最短任职期延长了一年，至2014年4月，这样他就有了更多时间挽回损失。当我们乘车前往天津时，他一路陷入思索之中。天津是中国人口过百万的160多座城市之一。他告诉我，他觉得对投资者负有重大责任，如果在未来两年内他的基金没有好转，他会“异常压抑”。不过，他坚持认为自己没有什么遗憾。安东尼•波顿轻轻地说：“即便我毁掉了自己的声誉，也不代表世界走到了尽头。”

摘自—FT中文网