中国应以人民币国际化推动经济转型

过去三十年来，中国政府通过资本管制、利率管制、固定汇率、并通过采取出口为导向的发展战略，促使经济得到了高速发展。然而，金融危机爆发，特别是欧美债务危机，不断引发国内对于“人民币成为国际储备货币”的思考。

基于国际国内形势的双重变化——特别是美国经济复苏疲软、欧洲主权债务危机日趋深化，同时中国自身基于出口导向的发展模型已经越来越难以维系，而刘易斯拐点的出现又使得劳动力供给进一步减少，笔者认为前段时间有关于人民币国际化是否必要的讨论已经变得缺乏意义，因为中国必须通过自身的改革，特别是金融改革，来应对国内外日趋变化的形势，而人民币国际化无疑是打开僵局的一个重要步骤。

人民币国际化包含两个核心含义

在更深入的探讨人民币国际化意义之前，有必要对于这一名词给出一个确切的定义。笔者认为，目前中国央行关于国际化的定义，即“人民币跨境使用”，显得有些狭隘, 因为这仅仅是实现国际化过程中一个必经之路而非最终目标。人民币国际化对中国而言包含着两大重要含义：包括基本可兑换性以及人民币成为国际储备货币的一员。要实现基本可兑换，则必须满足四大金融主题改革，包括（1）资本项目逐渐、有序开放；（2）人民币离岸市场发展；（3）利率市场化；（4) 一个基于市场化原则的有弹性的汇率机制。这四大改革不应单一来看，或者用先后顺序来区分，而是应该循序渐进、同时并举。

可以看到，上述四个步骤联系紧密，共同推进人民币国际化进程。例如，逐步开放资本项目管制直接关系到人民币从贸易流通货币向投资货币、乃至于储备货币的转型；人民币离岸中心则是人民币国际化的试验田，通过在岸和离岸市场的互动将有效丰富人民币金融产品，能够深化国内金融市场化步伐；而人民币国际化终究离不开利率市场化与汇率机制改革，两者作为“十二五”期间中国金融体制改革的重要内容，将共同为国内外金融环境创造市场化的条件；当然，人民币国际化会促进汇率体制改革进程，有利于市场化汇率形成。

人民币国际化对中国经济未来的影响

未来五年，如果人民币国际化能够得到稳步推进，无疑将对中国经济产生根本性的影响。笔者认为，人民币国际化能够推进中国经济的四大关键转型，其一，贸易成本的降低，更平衡的经常项目盈余以及本地居民获得更多投资海外的机会，会促使本国经济逐渐转向内需-外贸并重的的经济模式； 其二，服务贸易以及金融服务业的大力发展，会使得服务业占比逐渐提升；其三，更多的企业因为人民币国际化，会更多地“走出去”，进行海外投资；其四，提高金融的市场化水平，使得目前行政为主的管理手段所造成的资源分配扭曲得到缓解。

文本主要讨论人民币国际化对利率市场化的影响和可能的步骤。中国金融市场与国际市场接轨的最大问题，在于市场化程度缺乏。行政手段仍是中国调节金融市场的主要手段。人民币国际化能够推动改革进程，从而真正增强中国金融市场深度以及提高市场化水平。笔者预计伴随着今明两年渐进升值的过渡期安排，人民币兑美元汇率将逐渐接近均衡水平，建立真正的有管理的浮动汇率已经成熟。而利率市场化将能在2015年末同样有可能实现。

市场化的利率形成机制与人民币的国际化相辅相成，主要有四点原因：一，利率市场化是发挥市场配置资源作用的一个重要方面；二，利率市场化的要点是体现金融机构在竞争性市场中的自主定价权。没有完全市场化的利率体制，使得国内金融产品无法准确定价。人民币国际化需要在市场化定价为基础的多元化的产品；三，在资本项目逐步开放过程中，没有完全市场化的利率体制，可能导致套利机会的增加和资本交易的波动。并将对政策决定产生不利影响，枉费过去自由化所做的努力；四，促进银行体系内的竞争，为在资本项目开放过程中，国内银行面临的潜在风险做准备。

利率市场化缺乏，导致银行通过表外业务增大利润空间，暴露了系统内潜在的诸多风险。自去年二月以来，本轮负利率已长达22个月，在此背景下，银行短期理财产品数量急速增加，收益率也大幅上升。为避开政府75%存贷比的监管要求，同时为吸引投资者、美化财务报表，银行不惜成本提高收益率，发行短期理财产品，特别是跨月末时点的理财产品，以迎接年中各项指标考核。许多银行在今年前三季度增加了短期理财产品的销售，并相应展开了价格大战。与一年前相比，9月销售的短期理财产品(3-21天)与去年同期相比增加120%, 但一年期理财产品却相应减少。银行在理财产品收益率方面也展开了激烈竞争，相比起去年9月七天期理财产品2%的收益中数，今年9月收益率翻倍至4%。尽管这些产品反映了表外的资本需求，但也增加了银行业的整体风险。

银行成为这一风险的最终承担者。目前，银行“双重表外化”的现象非常明显。存款“出逃”到理财，是负债方的表外化。银行大量代销融资性信托理财产品，委托贷款急剧放量，是资产方的“表外化”。“双重表外”业务的扩张，脱离了监管者的监管范围，且没有有效的的风险对冲机制。一旦表外贷款无法偿还，银行为避免声誉上的损失，必将动用表内贷款偿还理财资金，表外风险转嫁表内。

从长期来看，加快存款利率市场化，是化解风险的根本之法。目前为止，中国国内的债券市场利率、同业拆借利率、贴现利率都已经基本实现了市场定价，外币利率的市场化已基本到位，只剩贷款下限和存款上限方面存在管制。而在贷款利率方面，面对私营企业，尤其是中小企业方面，银行在贷款利率上有一定的定价能力。在流动性收紧的背景下，大企业的贷款利率也在上浮，取消贷款利率下限或者扩大下浮比例在目前来看意义不大。

存款利率市场化是整个利率市场化过程中最为艰难的一步。有关部门试图控制存款利率的向上浮动，是出于保护银行利益的考虑。进一步推进利率市场化，需要改革现有银行体系，积极探索退出机制，尝试存款保险制度建设等。目前，存款利率上限与贷款利率下限之间有约3%的利差，贡献了银行利润的80%。

但是，对于理财产品的利率，则鞭长莫及。不经意间，一年期存款利率作为基准利率的功能，在很大程度上受到了挑战。同时，这也意味着商业银行实际上也在主动地尝试利率市场化。在各种监管要求之下，如没有利率市场化的积极实践，不去发行利率较高的理财产品以弥补运行资金的不足，银行可能连正常的运行都难以为继。应加快存款利率市场化方面的尝试，包括大额存款单，允许某些银行差额化定价等，早日实现存款利率上限的退出，并在“十二五”期间，争取完成利率的市场化定价。

未来央行可能允许大额定期存单等金融创新工具的发行，并通过使用新型市场化定价工具为存款利率的自由化打开空间。此外，逐渐放开贷款利率下限和存款利率上限区间也是推进利率自由化的一个途径。 十二五期间，最主要的任务是是取消存款利率的上限。利率市场化改革，有利于货币政策更加依靠“价格型”而非“数量型”工具，是中国金融体系改革的关键一步。价格机制完善将会对未来更加成熟的金融市场做以铺垫。

尽管如此，推动人民币国际化的风险，特别是配套金融改革所带来的潜在风险不能小觑。因为改革之后，不仅政府的宏观调控措施的有效性会大幅下降，短期资本流动以及人民币币值稳定都难以通过过去的行政手段进行及时的调整。因此如何选择金融改革的具体秩序和操作方法，以及如何使用适当的监管措施都是下一步改革应当思考的重点。

摘自—FT中文网