中国经济增长结构转换的风险

中国制造业采购经理指数（PMI）三月份回升至百分之五十三点四水平，环比上升一点二个百分点。换言之，经过连续三个月下降后回升，表面上显示了经济发展在政府宏调的预期轨迹上运行，但基于回升存在季节性特征，因此，经济能否平稳增长还有待观察，而且全球经济形势，在欧洲债务危机蠢蠢欲动、日本大地震和核洩事故的破坏性持续加深，以及美国增长步伐欠稳的状态下，令国际经济不稳定的风险剧增，同时也令中国目前调整（投资驱动型）增长结构，提升消费驱动增长的比重，呈现出制度转换的更大不确定性。

国家统计局较早前公布一至二月份宏观经济数据，其中固定资产投资，工业增加值及消息品零售总额增幅均低于市场预期，一度被视为经济已有所降温。因此，对于三月份PMI的公布，便格外受到市场关注。

最新的PMI止跌回升，不过升幅低于往年，似乎显示了政策的紧缩效果，已体现在实体经济之上。但增加消费驱动的增幅，能否抵消投资驱动降幅所产生的负面影响，并令经济处于相对稳定的可持续增长状态，目前只能（审慎乐观）。因为当中所蕴含的发展风险，至今仍若隐若现。

本月中旬，长期观察中国经济发展的经济学家Michael Pettis曾分析，中国从（投资型增长）转变为（消费型增长）面临相当大的困难，由于中国家庭消费占国内生产总值的比重不断下降，因此，即使政府下定决心，积极推动经济均衡增长，但面对结构性的固有制约，使增长方式的转移难免举步为艰。

很明显，中国高储蓄率、低消费率的现象长期存在。据世界银行的资料，自2000以来，中国的最终消费率平均为百分之五十四点二，比世界的平均消费率低近三十个百分点。消费率长期偏低，其中一个主因，是家庭的财富转移到制造业和投资身上。由于央行制订极低的利率水平，在低利率的作用下，据估计，每年从家庭转移给银行和贷款者的财富，起码占国内生产总值百分之五至百分之七水平。当家庭财富减少，自然导致家庭消费下降。换言之，中国经济之高速增长，是家庭财富转移为制造业和投资的繁荣提供了补贴，且为银行体系的不良贷款（埋单）。

从奥地利经济学派的分析角度看，企业家的投资上限应该是社会储蓄总额。若人为压低利率，融资成本远低于真实成本，则企业家的投资便会超过社会储蓄总额。很清楚，真实储蓄和信贷之间出现的缺口，必须靠政府增加货币供应来弥补。中国偏高的储蓄变成银行体系的贷款，不仅挤掉消费，而且依靠人为低利率所刺激的过度投资，连同信贷的乘数效应，虽然可以令经济热烘一片，但必然扭曲经济的正常增长结构。

事实上，（货币失踪）（missing money）的问题愈来愈受到外界关注。过去十年，中国广义货币供应量M2增长率，减去相应年份的经济增长率和通胀率之和后，出现极为显著的缺口，使得中国（货币失跌）之谜，一直困扰不少中外经济学家。其中有分析认为，以银行为主导的金融系统和商业银行存在巨额不良资产，导致了这个现象。

但无论如何，庞大货币供应量和流动性，其中一些信贷包含（极低成本）所造成的盲目投资和资源浪费，迟早会在实体经济上体现出来。可以说，中国经济迅速扩张，资金使用人为低成本所导致配置失当的潜藏损失，已成为中国经济结构转型的一个重大风险来源。最近连串的宏观经济指标，连同昨天公布三月份PMI数据，虽然展示紧缩效果及调整经济增长结构的政策，尚在政府宏调的（掌控）之中，但当中所潜藏的变化和风险，显然未能令市场安心。

摘自—香港信报