用泡沫对抗衰退

曾经令人谈虎色变的资产泡沫，现在是最稀缺、也是最受欢迎的东西。

     去杠杆化的后果，就是美国的金融业陷入一个资产减记、抛售、再减记、再抛售的恶性循环中。这已经成为金融业不能承受之重。

2008年，全球金融市场以压榨机的方式，将泡沫从金融系统以及资产中挤压出去，留下的，则是一堆干瘪瘪的遗体，他们包括雷曼兄弟、贝尔斯登等等，最后引发了整个金融信用体系的破产。以至于美联储不得不自己当起了商业银行，直接向企业发放贷款。

中国股市在挤泡沫中同样付出了沉重代价，IPO被冷冻数月之久，就足以说明问题。不过，值得庆幸的是，我们的金融系统还没出现普遍的坏账，或者说，还没像美国那样，遭遇全面的信任危机。

上一期的基金观察中，我们提到一种分析思路：由于美联储长期的低利率政策和中国巨大的生产能力，维持了低物价水平，导致全球流动性泛滥，推高了房价，吹大了次贷泡沫。最后资金流入大宗商品市场，导致大宗商品暴涨，开始引发通货膨胀，全球央行为了抵御通胀开始加息，收缩流动性，引发全球资产泡沫破灭。

这个分析思路的本身并没有问题，随着国内货币政策的放松，那么接下来会发生什么呢？

对中国来说，在流动性充斥银行、资金成本低廉的情况下，由于投资实体经营会面临各种困难，这时资金很可能重新流入资本市场，现在A股历史底部的估值则为资金的流入提供了足够的理由，一旦资金流入形成财富效应，则可能让资产的价格重新上涨。

     实际上，经济危机引发的萧条，还将带来一个意想不到的结果，那就是大量的低端制造类企业破产倒闭，尤其以中国为最。活下来的那些企业会发现，随着资产价格的上涨和财富效应的出现，消费逐步变得旺盛，那些倒闭的企业所留下的市场份额，将给他们提供更多的增长空间。

如果能够按照这个逻辑来演化，我们估计，到明年中期，资本市场会发现，企业的利润停止下滑，而且开始出现上升势头。这将进一步推动资产价格的上涨，我们可能又有机会迎来一个美丽的小泡泡。

所以，有人说，股市往往比经济提前半年复苏，反过来也可以这么说：“股市提前半年回暖，推动了经济的复苏。”

 让我们期待下一个泡沫吧。当然，如果需求无法被刺激和带动，大量流动性的注入将带来一个灾难性的后果，那是我们都非常熟悉的一个名词：“滞胀”。一方面是过剩的生产能力产生的制造业剩余无法被出清，另一方面则是货币贬值造成物价上涨。

     中国的内需依靠农民来启动，看起来更像是一个遥远的童话，而医疗和教育方面的投入又无法立竿见影，因此，唯一的指望是中产阶层，中产阶层们则已经早就在股灾中饱受重创。

     此前一周，有十位教授上书建议“刺激股市以启动经济”，对此冷嘲热讽者有之，笔者并不想为其做辩护。只不过，跟政府投资相比，股市的资源配置功能应该更有效一些。假如能够把4万亿中的一万亿投入农村、医疗和教育，再拿出一部分作为平准基金投入股市，其起到的效果可能比单纯的政府主导投资要好得多。

实际上，并不是只有中国人有这个想法，牛津大学经济学教授约翰·米尔鲍尔(John Muellbauer) 近日就在英国《金融时报》撰文呼吁，各国央行应协同买入证券，他认为，既然现在经济衰退已扩散到更广泛的经济部门，而且不再仅限于不良债务，向消费者和公司的口袋里塞入现金的最佳方法，是世界主要国家的央行集体购入主流证券，这与美国最初的不良资产救援计划不同。但这些购买行为必须以消除妨碍经济复苏的关键信贷不畅现象为目的。

摘自—21世纪经济报道