摘要

• 阿里巴巴上市后将带动网络业资本的兴起，成为资本市场第四股力量

网络业资本近几年开始活跃并随着BAT自身的壮大而逐步壮大。以腾讯、阿里为甚，每家在过去的几年都投入了几十上百个项目，他们是网络业的创新力量，因为他们更了解互联网，更能够合理布局网络业的未来资产，他们并不追求短期的盈利，而更关注的是战略卡位。

阿里巴巴刚刚在美国完成了250亿美元的融资，以当前BAT三家公司的高市盈率、市销率为他们的并购带来更加便利的资本条件——以A股最近1-2年平均并购市盈率10-15倍简单测算，BAT并购可以在一二级市场间形成市盈率放大，估值在二级市场因流动性而更好的产生了溢价。

• 阿里战略投资当前特点是高频率、战略竞争业务布局与整体产业链投资

2013开始，阿里的投资行为变得极为频繁，投资并购的业务也开始较多的向着进入新市场、制约竞争对手收等战略方向发展。阿里近两年跨界并购非常多，不同的战略方向上都有涉猎。

自2013年至今比较多的在航旅、文化传媒、物流、移动、医疗、教育、游戏、保险金融方面进行投资与收购工作。这些方面的布局越来越向着业务融合与协同的方向发展，通过收购不仅实现其进入新市场的战略，并且通过收购在新的业务领域内建立业务之间的协同效应。

• 阿里将在基础通信、电商、物流、医疗、文娱、金融等方面与国内企业展开投资合作关系

阿里未来的投资导向是三驾马车：即增强用户获取和参与，改善客户体验，并扩大阿里的产品和服务。我们认为阿里巴巴在基础通信等几个领域的产业链能力仍需加强，为此，以下企业有望会成为阿里下一个收购目标：

A股：中国联通（121001）、鹏博士（600804）、中海科技（002401）、三泰电子（002312）、海虹控股（000503）、光线传媒（300251）、民生银行（600016）、拓尔思（300229）

中概股/港股：博纳影业（BONA.O）、智美集团（1661.HK）、网龙科技（0777.HK）

 

正文

阿里上市与网络界资本的兴起

自阿里巴巴上市之后，中国投资界的格局将发生悄然的改变。

首先看市值排序。B-A-T三家公司已经入围中国（包括A股、美股、港股）上市公司市值排名前十名，阿里巴巴总体排名第三，2014年10月5日收盘市值为13361亿人民币；腾讯控股市值8608亿人民币，总体排名第五，互联网界排名第二；百度市值4669亿人民币，在十大公司中排名第九，互联网界排名第三。

表 1：中国上市公司市值排名

再看市盈率。以市值/2013年净利润来看市盈率，阿里巴巴市盈率57倍，腾讯控股55倍，百度44倍，三者平均值为52倍，而其他七家公司中国移动、中国石油、工商银行、农业银行、中国银行、中国石化、中国人寿的平均市盈率仅为9倍（其中最低为中国银行，4.6倍，最高为中国人寿，17.6倍）。

再以市销率来观察。

以2013年营收来看，阿里巴巴的营收仅为525亿元，腾讯控股604亿元，百度319亿元，三家公司的营收均值仅为483亿元，而其他七家非互联网公司的营收均值为10932亿元，其中中国石化营收最大，28803亿元，最小的中国银行也有4075亿元。得到BAT三家公司的平均市销率为18.1倍，其中阿里巴巴最高为25倍，腾讯、百度分别为14倍、15倍。而七家非互联网公司的市销率均值仅为1.42倍。

市盈率、市销率代表二级市场对标的公司未来发展的预期水平。BAT如此之高的市盈率、市销率为他们的并购带来更加便利的资本条件——以A股最近1-2年平均并购市盈率10-15倍简单测算，BAT并购可以在一二级市场间形成市盈率放大，即估值在二级市场因流动性后更好产生了溢价。而其他七家非互联网公司的并购结果基本都是负向的——他们可以战略性的收购部分公司，但收购后的价格在二级市场上还会折价。

还有一类投资是战略性投资，类似百度收购91，阿里收购高德，收购时公司并没有较高利润，但是它们都清晰的卡位在某个战略方向，该类并购一般价格不菲。

表 2：BAT三家公司的现金+短投（亿元）

	简称	现金	短期投资	合计
BABA.N	阿里巴巴	2,052	77	2,129
0700.HK	腾讯控股	326	181	508
BIDU.O	百度	124	363	487

阿里巴巴刚刚在美国完成了250亿美元的融资，截至2014年6月30日，BAT三家公司的现金+短期投资分别为阿里巴巴2129亿元，腾讯控股508亿元，百度487亿元。举例来说，2013年，百度以19亿美元的代价收购了91无线，该案例成为2013年互联网界最大的并购案，时至今日，阿里巴巴手握的超过2000亿人民币的现金，类似的“最大并购案”可以再制造18起！因此，未来的BAT，货币资本将越来越不是个问题（这和从前相比），何况除了货币本身，三家巨头自身的市值本身也是并购中的更加重量级的筹码。

如此来看，BAT三大巨头并购将常态化，持久化，规模化以及生态化，他们将成为中国资本界的第四股力量。

图 1：网络业资本登上历史舞台，将举足轻重

从前，风险资本是网络业的启动力量，比较成功的典范是IDG、红杉、鼎辉，他们从互联网泡沫到2009年前后的十年，将诸多优质的互联网企业送到纳斯达克IPO并获取巨额回报；

在他们之后，金融资本是网络业的扩张力量，以二级市场为代表，大量的企业通过IPO融资后获得了良好的资本支持，进行一轮又一轮的扩张、整合；

实业资本从2013年前后开始活跃起来，以手游的大规模并购为标志，参与的实业领域分布广泛，包括影视业、通信业、房地产业、传统制造业、零售行业…现在它们以转型力量活跃在网络业，他们的局限性在于：受制于A股的政策性原因和市场认知能力，收购的标的必须有利润支撑，但往往该类标的并不是创新阵营中最为活跃的；

网络业资本近几年开始活跃并随着BAT自身的壮大而逐步壮大。以腾讯、阿里为甚，每家在过去的几年都投入了几十上百个项目，他们是网络业的创新力量，因为他们本身更了解互联网，更能够合理布局网络业的未来资产，他们并不追求短期的盈利，而更关注的是战略卡位，例如阿里之于银泰百货、恒生电子、高德地图，腾讯之于滴滴打车、京东、大众点评。

从阿里巴巴投资并购历史看未来趋势的转变

从阿里巴巴过往的投资收购行为以及2013年至今的投资来看，当前其投资有以下三个趋势：

从小规模，少频次向大规模、高频次的转变

2010年前，阿里巴巴的投资并购行为并不频繁，且范围也仅限于巩固自身业务；2013开始，阿里的投资行为变得极为频繁，投资并购的业务也开始较多的向着进入新市场、制约竞争对手收等战略方向发展。

我们预期阿里上市后，凭借公开募集到的资金，会进一步加大对外投资力度。下表中是我们整理的阿里巴巴过往所有公开投资标的信息，对于个标的的详细研究及分析，请参考国信正式报告后附录。

表3：阿里巴巴过往投资记录（2005至今）

年份	月份	领域	项目名称
2005年	8月	购物搜索	雅虎中国
	12月	购物搜索	一拍网
2006年	10月	O2O	口碑网
2007年	不详	物流	百世物流
2008年	5月	网络服务	phpwind
2009年	1月	社交	爱狗网
	5月	商家生态	ShopEx
	9月	网络服务	中国万网
2010年	1月	商家生态	尊宝网（上海宝尊）
	3月	物流	星辰急便
	4月	购物搜索	淘淘搜
	6月	商家生态	vendio
	8月	地图	易图通
	8月	购物搜索	搜狗
	8月	商家生态	auctiva
	10月	物流	普洛斯
	11月	物流	一达通
2011年	2月	数据	擎天科技
	3月	物流	酷武物流
	4月	社交	人人网
	5月	数据	CNZZ
	6月	平台	名鞋库
	7月	O2O	美团
2012年	2月	购物搜索	购物助手（如意淘）
	10月	社交	陌陌
	11月	购物搜索	丁丁网
	12月	物流	海尔电器（日日顺物流）
2013年	1月	商家生态	360Shop淘店通
	1月	音乐	虾米音乐
	3月	航旅	在路上
	4月	移动端	Peel
	4月	移动端	卓大师
	4月	移动端	快的打车
	4月	社交	新浪微博
	5月	地图	高德地图
	5月	移动端	声盟
	5月	物流	新加坡邮政
	6月	航旅	穷游网
	6月	平台	fanatics
	8月	移动端	UC优视
	10月	金融	众安在线保险
	10月	移动端	quixey
	10月	物流	shop runner
	11月	移动端	友盟
2014年	1月	平台	1Stdibs
	1月	医疗	中信二十一世纪
	2月	商家生态	茵曼
	2月	教育	tutor group
	3月	金融	天弘基金
	3月	文化娱乐	文化中国
	3月	航旅	佰程旅行网
	3月	社交	tango
	3月	O2O	银泰百货
	4月	金融	恒生电子
	4月	移动端	lyft
	4月	视频	华数影视
	4月	视频	优酷土豆
	6月	文化娱乐	恒大足球俱乐部
	6月	平台	11main
	6月	文化娱乐	21传媒
	7月	物流	中海科技
	8月	游戏	kabam
	9月	航旅	石基信息

从能力获取，向战略卡位的转变

阿里近两年跨界并购非常多，不同的战略方向上都有涉猎。

自2013年至今比较多的在航旅、文化传媒、物流、移动、医疗、教育、游戏、保险金融方面进行投资与收购工作。除了在阿里优势的电子商务领域内完善其生态系统之外，这些投资的标的为阿里进入新市场、与其他互联网巨头竞争带来了积极地作用。

例如在医疗电商方面，其收购的中信21世纪是中国领先的药品与医疗产品标识、认证和跟踪系统开发商，拥有药品行业唯一的电子监管网PIAT牌照。该药品PIATS业务主要是指在中国销售的产品提供鉴定及产品追踪和物流信息化服务，进而提供防伪冒的强化服务、转运信息服务、市场研究、推广服务、客户服务、物流管理及其他增值服务，以及向中国相关部门提供产品追溯召回和执法联动信息服务。这次收购将使阿里的电子商务业务拓展到医疗保健领域，并且通过该公司在医药销售领域内的正品审核与认证技术，建立和培育消费者在医药领域内对于阿里的信赖与认可。

又如阿里投资入股快的打车，就在打车业务上有效的阻击了腾讯的滴滴打车，在推广移动支付以及拓展移动业务领域方面产生了积极的作用。

从单一标的，向产业链纵深，打造生态系统的转变

阿里巴巴过往的投资标的往往是该领域的龙头，如优酷土豆，新浪微博，然而近年在旅游、文化娱乐、移动端等方面的布局越来越向着业务融合与协同的方向发展，通过收购不仅实现其进入新市场的战略，并且通过收购在新的业务领域内建立业务之间的协同效应。例如在电子商务国际化领域内投资了做电子商务商家工具的vendio与autiva，又在这两家的商家数据与技术经验的基础之上，由其共同开发了电商精品销售平台11main，同时亦在海外移动端布局了社交软件tangome、移动硬件产品peel等一系列建立生态协同的工具。

阿里巴巴未来的投资方向

三驾马车：用户获取、领域延伸、提升体验

在招股书中，阿里巴巴阐述其已经取得了，并打算继续进行战略投资和收购，以扩大阿里的用户基础，加强阿里的云计算业务，增加互补性的产品和技术，进一步加强阿里的生态系统。例如，阿里希望继续与移动，O2O服务，数字媒体，品类扩充以及物流服务相关的战略投资和收购。

阿里的投资和并购战略的重点是提高阿里的三个方面能力：增强用户获取和参与，改善客户体验，并扩大阿里的产品和服务。

谁将是下一个拥抱阿里巴巴的公司？

1. 基础电信服务（华数传媒、中国联通、鹏博士）

无论是在互联网时代，还是移动互联网时代，管道的价值永远是不言而喻的，如果我们把阿里巴巴与Google做类比，可以发现Google早在5年以前就开始云-管-端的战略布局。

图 2：Google的云-管-端战略布局

华数传媒（000156）——同城兄弟，起步简单

2014年4月，阿里巴巴间接入股杭州华数传媒，由杭州云溪投资合伙企业认购华数传媒非公开发行的2.87亿股，发行价22.8元/股，涉及金额65.36亿元。交易完成后，云溪投资持有华数传媒20%股权。

在阿里巴巴集团宣布与华数集团达成战略合作的规划中，双方将通过平台、业务、资源及技术等方面的合作，共同参与到原创内容、视频通讯、游戏、音乐、教育、云计算、大数据等领域的布局和并购中，拓展文化传媒产业链上下游。此外，双方还将进一步探讨在战略、资本、业务、技术、平台等层面上的合作可能性。

由于华数集团是由杭州文广集团、浙江广电集团等投资设立的国有文化传媒产业集团，在多年的运营实践中，已经成为广电体系的一面旗帜。属于国内新媒体产业发展的第一阵营，它拥有上百万小时的数字媒体内容库、数千万台互联网电视终端，新媒体全业务运营牌照。华数集团作为浙江省有线电视网络“一省一网”的发展主体，拥有浙江全省1500万有线电视用户；同时重组控股中广有线，覆盖江苏、安徽、山东、黑龙江、河北等省18个城市500万用户，从而打造成为拥有2000万用户的全国最大的有线网络。

至此，杭州华数的接入能力，阿里巴巴的云端能力，二者结合成为标准意义上的云+管模式。

中国联通（600050）——受制于行业监管与体制差异，深度合作并不容易

阿里巴巴有太多的地方需要中国联通。

作为中国第二大电信运营商，中国联通拥有3亿手机用户，世界上最广泛使用的WCDMA制式，1.4亿的3G/4G用户，近7000万的宽带用户，国内30%左右的IDC资源，以及在网络上大量的网络用户数据…这些资源都是阿里巴巴梦寐以求的资源，相比中国电信，中国联通的4G演进能力更具有优势，相比中国移动，中国联通的开放与合作思维更佳。

图 3：中国手机用户的市场份额（截至2014年8月）

 

图 4：中国3G/4G手机用户的市场份额（截至2014年8月）

 

去年，阿里巴巴集团旗下全资子公司北京万网志成科技有限公司获得首批移动通信转售业务试点资格。阿里巴巴集团表示，获取上述牌照之后，基于移动互联网的相关服务性产品的开发和运营，将成为未来的核心业务方向。

中国联通目前市值为2745亿港币，约合2200亿人民币。在货币资本上的收购对于阿里来说并不是大的问题，但由于中国联通是国资企业，因此在国资委、工信部等监管部门是否能将混合所有制开放的如此彻底，有待考证。

可以寻求的中间路线则是：阿里巴巴可与电信的天翼空间或者联通沃商店的合作，成立合资公司，不控股，这符合混合所有制的精神，同时步伐又可控制在一定的节奏下。

鹏博士（600804）——潜在的优质合作

鹏博士2012年整合了长城宽带，集团提出“泛运营商”的战略，覆盖了中国十分之一的家庭宽带并率先提出百兆到户，目前收费用户已经超过700万，发布大麦盒子、大麦WIFI，并与教育、视频、云游戏等多种内容方合作，成为中国第四大电信运营商。

与长宽整合后，集团业务发展稳健，预计2015年收入可达100亿元，利润接近10亿元。

图 5：鹏博士近5年的营收情况（万元）

图 6：鹏博士近5年的利润情况（万元）

与三大国有电信运营商相比，鹏博士由于是民营机制，激励更加灵活，2013年对300名骨干完成了1亿股股权激励。

对于阿里巴巴而言，鹏博士可以协助阿里巴巴推进宽带接入的管端布局，并以盒子植入阿里巴巴诸多业务，如淘宝、天猫商城、支付宝等，此外，鹏博士大量的接入端资源可平移起覆盖50多个中国中大型城市的WIFI网络，以及30000余人的员工总数承接地面的维护与服务工作，这些资源有助于阿里巴巴在O2O领域下一盘更大的棋。

对于鹏博士而言，阿里巴巴的品牌效应颇佳，可帮助鹏博士提升公众品牌，发展移动转售用户，推广大麦系列产品，此外，基于商场、商圈的数据分析与数据挖掘，也是阿里在互联网上的强项所在，双方可以在一定程度上协同化数据分析与挖掘，提供数据化综合解决方案。

电商与物流（中海科技、三泰电子）

作为当前阿里巴巴的现金牛业务，淘宝、天猫、聚划算的线上零售业务是阿里战略投资出发点，其投资的核心在于建立、巩固并改善阿里、商家与用户所形成的生态系统。从过往收购来看，阿里在电商零售领域内的收购主要集中于电商商户服务、线上销售平台、物流及线上信息服务等领域，以获取流量与提升用户参与度、提升用户体验，扩充商品与服务的品类三个主要战略为投资指导。

从2013年至今的收购来看，阿里巴巴在积极的布局其业务走出去的战略，为电子商务尤其是零售业务国际化提前铺平进出口报关、货运的的道路。在阿里未来国际化的道路上，其在a股市场的投资的电商物流方面的公司有中海科技，一达通公司。

中海科技——为阿里未来国际化业务铺垫道路

中海网络科技股份有限公司（中海科技）主要从事智能交通系统、工业自动化、交通信息化等领域的软、硬件开发、销售、服务和系统集成，承揽相关工程项目的设计、施工和工程承包。公司是我国最早进入智能交通系统集成领域的企业之一，也是目前国内提供智能交通系统集成项目解决方案的主要供应商之一。公司智能交通业务涉及的领域包括高速公路智能交通系统、城市智能交通系统、轨道交通监控系统等。公司客户遍及全国二十个省、自治区和直辖市，全国市场占有率位居前列。

阿里巴巴作为甲方于2014年7月与乙方中海集装箱运输股份有限公司及丙方中海网络科技股份有限公司签署合作协议，共同探索电子商务物流综合服务平台，打造以海运整箱国际物流运输服务为主体的物流服务网络。

合作方共同投入资源建设国际海运综合服务平台；同时，合作方客户均可使用平台的在线查询物流运价、在线完成物流下单、在线咨询、在线结算、在线追踪货物状态等服务。

本次合作阿里巴巴负责 在 alibaba.com 、onetouch.alibaba.com 等网站的客户物流需求引流，投入专业的线上运营和产品团队；中海集装箱运输股份有限公司负责提供优质航线的舱位保证，保证全球航线覆盖；投入与线上对接的，线下的客服、操作资源；中海网络科技股份有限公司：负责建立国际海运综合服务平台所需的物流服务商信息集成以及中海内部物流操作所需的信息系统。合作各方共同投入资源建设的国际海运综合服务平台域名属于阿里巴巴（中国）网络技术有限公司所有。

三泰电子——解决电商行业关键的“最后一公里”配送问题

图：速递易快递柜

速递易业务是由我来啦网格信息技术有限公司提供的电子商务最后一公里配送业务解决方案。成都我来啦网格信息技术有限公司是成都三泰电子实业股份有限公司的全资子公司，致力于为精品小区、高端楼宇提供第三方便民服务平台，满足大批量、多频次、快周期的快递服务等需求。

我来啦公司依托母公司三泰股份16年强大的金融信息化技术及服务优势研发的“速递易”24小时快递自助服务中心，为广大业主提供快递代收货及临时寄存服务，打通快递业“最后100米”，让业主从“等快递”变为就近到“速递易”自助中心“取快递”，成为了物业、电商/快递和业主之间的桥梁。根据其官方公布的数据，速递易自2012年底成立至今，已经完成了超过4300万件包裹的投递。而对比阿里零售业务2013年全年完成的超过50亿件包裹数量，在这一市场规模指标上速递易未来的增长还有着巨大的空间。

成都三泰电子实业股份有限公司是国内领先的金融电子产品及服务提供商，专业从事金融电子设备及系统软件的研发、生产、销售和服务，主要产品包括电子回单系统、ATM监控系统、银行数字化网络安防监控系统与金融服务外包业务。公司成立于1997年5月， 2009年12月3日成功在深圳中小板上市（股票代码：002312）。

大健康与医疗（海虹控股）

根据国家卫生委的数据，我国卫生费用的总体规模在2012年已经达到了2.7万亿元，5年的平均增速为19%，如此巨大的市场，BAT每个巨头都会适度布局。伴随着政府以及社会保障体系的完善，个人卫生费用的比重逐年下降，到2012年，个人、社会、政府卫生消费已经呈现1:1:1的大致格局。

图 7：我国卫生费用的总体规模（亿元）

图 8：我国卫生费用的结构

对于阿里布局大健康与医疗，我们综合有如此几点判断：

1.首先要体量够“大”：

体量大的市场从两个方面来看，一是客户覆盖规模，二是市场规模。原因如此：阿里巴巴已经是电商中的巨无霸，如果不能够以亿级为目标去服务用户，需要整合的碎片市场太多，那在大健康与医疗初期的战略布局中不够经济。

2.其次要“平台化”。

平台化是阿里巴巴最重要的整合思路。前文分析来看，阿里很少直接入股商户本身，开放平台（MARKET PLACE）才是阿里巴巴的定位，阿里巴巴会提供开放平台中必要的基础设施，比如流量获取、第三方支付、卖家工具、精准投放工具等。因此，在这一脉相承的体系下，但凡自身想做B2C的，非拥有独家垄断资源的企业，与阿里巴巴合作的意义、可能性均不大。

3.在上述两个条件下，做到能力互补。

截至2014年7月，我国每月中诊疗人数为6.3亿次，较去年同期约增长5%左右，简单计算，近一年，中国到医疗机构的总诊疗人数超过了7亿人次。其中，医院大约服务40%的诊疗总人口，社区医院、服务站服务56%的总人口，其他渠道约为3%。由于城镇化的推进以及基础设施的升级优化，医院服务比例最近三年一直保持上升的趋势。

因此来看，欲服务每年7亿人次的诊疗人群，医院是合适的切入载体，它们不像社区医院那样分散，整合的难度相对较小。另外，医院中，三级医院服务人口约占医院总服务人口的近50%，三级医院当成为阿里切入医疗服务的敲门砖。

由于预约、挂号、缴费、电子病例等需求为普适需求，这些环节可以用支付宝作为服务载体来满足各类人群的需求，场景也异常清晰：通过支付宝，用户可以预约排队、电子挂号、分诊、缴费，并在手机上实现无纸化报告的获得。

表 4：国内总医疗人数分布情况（万人）

“未来医院”计划是阿里巴巴的移动医疗战略，这一计划于2014年5月正式推出，根据这一计划，阿里巴巴通过支付宝对医疗机构开放自己的平台能力，包括账户体系、移动平台、支付及金融解决方案、云计算、大数据平台等。患者使用支付宝接通加入“未来医院”的三甲医院后，可以通过支付宝进行预约、挂号、交费，相关的就诊时间将从传统流程的4到5小时，大大缩短至1到2小时。阿里巴巴计划年内在全国发展50家医院与支付宝达成合作，加入“未来医院”计划。

按照阿里的规划，“未来医院”第一期服务将实现线上挂号、缴费、获取检查报告等功能，并且只针对自费的患者。第二期服务将接入医保结算，使用支付宝钱包付费的患者在离开医院之前，可以去医院的自助终端分解医保费用，完成分解之后，医保费用将退回患者的支付宝账户。同时，患者也可以选择在自助终端或者交费窗口打印发票。除了直接的就诊环节外，阿里还有针对性地推出了“药品安全计划”，用户只要使用手机淘宝和支付宝钱包扫描市面上任意一盒药品包装上的条形码和药品监管码，就能获得该药品的真伪提示、用法、禁忌、生产批次及流通过程等信息。这被业内认为是阿里配合“未来医院”计划，在移动医疗领域的又一重要布局。

另一个富有吸引力的市场则是药品流通。根据商务部的数据，2013年，中国药品流通行业的商品销售额达到了1.3万亿元，约占社会消费品零售总额的5.6%，而且该比例呈现逐年稳步上升的趋势。

图 9：中国药品流通行业的商品销售额（亿元）

 

2011年6月底，淘宝商城医药馆正式上线，上海复美大药房、北京金象大药房、云南白药大药房等5家知名企业首期入驻。仅18天后，天猫医药馆因缺乏相应资质被浙江食品药品监管部门查处。国家食品药品监管局方面也随后表示，天猫医药馆并未取得网上售药资格，兜售药品属非法行为。此后，天猫医药馆陷入了长达8个月的“整改期”。2012年2月，天猫医药馆重新上线。

为了解决药品交易资质的合法性，2004年1月22日，阿里巴巴宣布斥资13亿元入主医药电商中信21世纪有限公司。中信21世纪向阿里巴巴及云锋基金发行44.23亿股，涉资约13.2亿元，相当于扩大后股本的54.33%。中信21世纪旗下拥有中国药品电子监管网，药品电子监管码的赋码查询和数据库都来自其中，该平台能够对药品的电子监管起到很好的监控作用。中信21世纪间接掌控的河北慧眼医药科技有限公司95095医药平台，是国家药监局批准的国内首个可开展互联网药品零售（B2C）第三方平台试点，也是第一家持有药品网上交易平台资质（A证）却转向第三方交易平台的企业。

截止2013年11月30日，CFDA共发放194张《互联网药品交易服务资格证》，其中第二方批发交易类B2B证书（即B证）52家，真正开展B2B业务的不超过20家（含自产自销类）；第三方平台交易资格的企业（即国A证）10家；网上零售类B2C证书（即C证）132家，真正开展业务的不超过80家。

到目前为止，获得国度食物药品监视办理总局许可处置互联网药品零售第三方平台试点营业的网站只要3家，除了2013年11月获批的95095医药平台和2014年7月获批的广州八百方医药健康网购商城，以及刚刚获批的1号店。

图 10：天猫医药馆

海虹控股（000503）——医保控费龙头

公司的医药电子商务起步于2000年。当年，国务院办公厅转发国务院体改办等部门《关于城镇医药卫生体制改革指导意见》及其配套文件，要求“在药品购销活动中，要积极利用现代电子信息网络技术，提高效率，降低药品流通费用”，海虹控股利用药品流通中医疗机构集中招标的行业特征，在药品制造的生产方或药品批发的销售方和在以医疗机构为代表的消费方之外，由独立的第三方（海虹）来主要提供优质的在线招标和交易中介服务。交易系统的应用不以依托医疗机构和药品生产经营企业的信息化为前提，所有县及县以上城镇医疗机构都可以借助这一网络平台参与药品集中采购。这一商业模式的主要优势在于符合中国目前医药流通体制改革的国情，能为药品生产经营企业提供代理服务；为医疗机构提供全面系统的药品集中采购管理咨询服务，招标、投标、评标全过程的无纸化服务；能改变药品购销双方的信息获取方式，为购销双方和政府监管部门提供高质量的信息增值服务，而海虹控股则在增值服务中取得经济效益。

在鼎盛时期，海虹控股旗下的医药电子商务公司占据了国内70％以上的药品集中采购市场和90％以上的网上采购，并在海南、北京、广东、重庆、河南、福建等地建立起了27家省级交易中心。全国大部分地方的药品招投标都是以地域命名的海虹系列医药电子商务公司，这系列公司，均为海虹控股所投资。后来，海虹凭借与各省的长期合作关系顺利的切入了医保控费平台，最新公告显示，公司的医保控费项目已经切入到了18个省近百个城市，北京、上海也在积极接洽。

目前，海虹控股想在中国复制美国ESI集团20年的成功。美国ESI集团为北美最大的综合性医药福利管理(PBM)公司之一。主要业务为医疗卫生组织、医疗保险公司、第三方管理机构、雇主单位、工会福利计划、薪酬计划以及府医疗项目等各方提供医疗管理和服务。其核心业务包括四个方面：

1、医药福利管理：主要是管理医药福利保险计划，为上述计划提供建议和顾问服务，处理相关的保险理赔事项；

2、药品分销：提供对药品销售各环节的管理，包括采购、库房管理、配送等；

3、信息技术服务：医药福利管理、保险理赔处理和支付交易等各项服务都需要通过信息技术手段来实现；

4、慢性病管理及健康教育：针对医生，主要有医生诊断、用药模式分析和比对,降低药品费用建议，医生简介卡和教育资料等；针对患者，主要有健康管理咨询服务，普及疾病预防知识、改善患者生活习惯的健康教育等。

美国ESI集团目前市值为526亿美元。

图 11：美国ESI集团（中文：快捷药方，ESRX）20年来的股价

尽管，海虹控股的医保控费盈利模式尚不清晰，仍处在探索过程中，但是从过往历史来看，海虹控股形成了全国医保的工作体系，包括人员、渠道、研发、平台、医院资源…十年积累下来的knowhow对于阿里巴巴集团都是宝贵的经验。对于阿里巴巴来说，通过自身的力量去整合医院、医保的难度太大，时间过长，与海虹合作，可以提高效率的同时做到分工明确：阿里导流，海虹进行线下资源对接。对于海虹控股而言，与阿里巴巴的合作并不是唯一的方案，腾讯、百度等互联网公司都在移动互联网端有所布局，它可以凭借越来越多的试点医院、省份的充实来增加自身的能力，以寻求在与BAT谈判中的主动地位。

文化传媒与娱乐消费（博纳影业、光线传媒、智美集团）

文化体育产业为消费者提供的是“体验”，在完善了电子商务领域的布局后，更广泛的文体娱乐消费领域成为阿里巴巴战略布局的重点。

阿里巴巴在文体娱乐上的投入的主要有以下几点原因：

第一，更广泛的接触消费者。以在线视频服务为例，目前在线视频的月覆盖人数已经超过4.9亿人，是仅次于搜索和社交通讯的第三大互联网服务。移动App的覆盖人数接近2.4亿，并处于高速发展中。阿里在传媒领域的布局，能够增强用户粘性，确保平台流量及消费引导。

图 12：在线视频PC端与移动App月度覆盖人数（万人）

图 13：2007-2014年中国文化娱乐产业规模及增长率

第二，文化传媒产业的高速增长中获得丰厚利益。今年来中国文化娱乐产业规模不断扩大，保持了较高的增速。在这一领域的投入具有良好的投资回报。

第三，从战略上提升文化影响力，文化消费在人们的需求金字塔顶端，对于受众的影响力是无法替代的。阿里不仅仅是用户的购物入口，逐渐成为消费者的信息获取平台，并具有媒体话语权。这也是阿里巴巴进入文化产业的重要原因。

阿里巴巴在投资文体娱乐领域中，我们认为有以下几个方向是会重点考虑：整合上下游产业资源、获取优质内容IP以及体育行业创新业务。

博纳影业：完善阿里影业产业链，拓展院线发行和线下体验

在影视媒体产业链中，阿里目前在影视剧融资方面由娱乐宝来实现；制作与发行方面通过收购文化中国来实现。但实际上传统领域的发行、营销和放映是目前阿里影业相对薄弱的部分。

图 14：阿里影业在影视产业的布局

 

在线视频方面已经入股优酷土豆，成为强有力的在线发行和播放渠道，但是在院线方面并没有合适的资源。博纳影业与阿里在这一领域形成互补，博纳影业能够提供更优质的制作、发行和放映资源，而阿里则可以通过娱乐宝平台协助电影投资，通过在线平台实现线上发行和营销推广。

博纳影业在内容制作上也有阿里目前所不具备优势，凭借《窃听风云3》、《后会无期》、《白发魔女》等大片在票房上的贡献，博纳在2014年出品的电影内地票房累计超过20亿人民币成为首家突破这一票房数字的中国电影公司。第二季度末，博纳旗下共有22家影院，总计182块屏幕。同时，有8家影院正在假设中，预计2014年底新增60张屏幕。

图 15：在线视频PC端与移动App月度覆盖人数（万人）

图 16：2007-2014年中国文化娱乐产业规模（亿元）

博纳影业伴随着国内电影产业的高速发展，如果能够与阿里协作在制作、发行、营销等阶段结合互联网的方式实现更高效、互动的网络宣发策略，将成为博纳的核心竞争力之一。

光线传媒：增强影视剧制作发行实力，结合阿里数据平台降低影视剧投资风险

光线传媒作为国内最大的电视节目制作和发行商，在电视剧和综艺节目上有着丰富的经验和优质的资源。这对于阿里影业来说能够完善地网发行推广的布局，实现线上发行与线下发行的相互配合。同时，配合阿里的数据平台为影视剧的制作和投资降低风险、提供更加适合用户的节目。

图 17：2013市场份额Top10制片机构

阿里影业在资金、在线渠道等方面具有优势，但影视剧最核心的要素之一内容是阿里目前并不具备的。光线传媒多年来在影视剧的经验为阿里提供了不可或缺的影视剧投资与制作经验。2013年在投资《泰囧》、《致青春》、《中国合伙人》、《爸爸去哪儿》等一些列高票房电影，让光线传媒从一个电视节目制作公司一跃成为当年影视行业的票房冠军。

光线传媒不仅在电影方面有很强的优势，电视剧资源更是与阿里影业合作的重点。电视节目非常注重与观众的互动性，通过娱乐宝的众筹模式，可以让消费者更为关注节目的制作环节、节目内容、现场参与等方面。观众能够更好的参与其中，并且提供较为长期的关注方式。综艺节目和电视剧也正是娱乐宝在未来众筹的主要拓展方向，光线传媒在专注节目内容上的优势能够帮助娱乐宝提供更优质的投资项目。阿里影业的投资策略更多是拓展媒体内容资源，不仅获得优质的电影内容资源，还能拓展到电视剧和综艺节目上。

智美集团：通过参与赛事运营，构建体育产业线上与线下综合平台

阿里巴巴投资恒大足球标志着阿里进军体育行业的决心，但目前国内体育产业处于起步阶段，体育产业占GDP比重仅为0.56%，远远低于全球2.08%的平均水平。人均体育消费不足30美元，仅为全球平均水平的13%。阿里巴巴对体育产业布局，恰恰是看中了这块蓝海。目前从事体育产业的上市公司仅有A股的中体产业和港股的智美集团。

智美集团以赛事运营为核心，同时具备较强的创新能力，在拓展节目版权，在线社交平台，和相关衍生品等服务有较大优势。智美集团通过赛事运营获取了大量用户，以这些用户为基础智美正在筹建千万活跃体育兴趣用户的数据库。这也体现了智美在不断尝试线上与线下体育人群的数据积累，提升用户互动，拓展体育传媒以及体育电商等衍生业务。

表 5：智美集团历程

赛事运营也是阿里巴巴进入体育产业需要重点关注的部分，赛事本身的组织、创新、策划，现场执行每一项都需要在该领域深入挖掘的部分。而智美集团在这部分有着丰富的经验，能够为阿里进入体育产业提供的宝贵价值。

表 6：2014-2015智美集团赛事运营项目

2007	2011	2013	2014
集团成立	赛事运营公司成立	中国唯一体育文化产业	约赛网体育娱乐互动平台即将发布
中国第一档汽车节目	中国马拉松系列赛事	登陆香港主板上市	打造中国体育健康数据平台
第一个民用车赛事	中华龙舟大赛
	中国热气球公开赛
	中国赛事运营数量排首位

智美集团最早凭借广告传媒起步，在媒体经营和电视节目广告方面也与阿里巴巴配合。而阿里巴巴能够提供在线推广资源，将体育赛事和相关广告的影响力进一步提升，形成台网联动。而智美打造的约赛网，作为一个专业的体育互动平台，也有着天然的O2O属性和电子商务的特质。该平台通过互联网方式与本地的赛事和场馆相结合实现在线预订以及用户互动等功能。

智美对阿里巴巴在体育用户人群、媒体受众覆盖、在线平台等方面都有很强烈的互补和协同关系，是阿里拓展体育领域的重要投资标的。

在线教育（网龙科技）

阿里巴巴的在线教育业务由其旗下的淘宝同学承担，以平台交易模式主要开展语言培训、职业考试、技能培训、营销管理、文艺生活、中小学辅导、学前教育、学历教育等方面的网络课程、在线教育产品的销售。其平台上当前已经有中公教育、优米网、学大教育、沪江网校、东奥会计网校、对啊网等70余家在线培训机构入驻。作为互联网教育产品的交易平台，阿里巴巴未来在教育领域内的布局一定也会围绕着建立起该领域内教育机构、学员及阿里自身之间的生态系统展开，在平台建设中，我们认为网龙科技是潜在的可能合作者。

网龙科技——合作打造在线教育生态

网龙科技当前在积极地研发中小学专属教育平台101学习派，预计在215年中旬上市。该产品硬件类似pad，单配备独立开发的教育教学操作系统。将作为中小学教学辅导工具进入学校与课堂，随着反转课堂以及远程、在线教学的理念推广一起，拓展教育领域内的新模式。学习派可能与阿里合作的领域为教育软件生态系统方面，作为教学产品的提供方，预期网龙科技会从各省市电教科推广其学习派硬件产品。而在教学软件生态建设方面，由于应用平台建设需要较大的供应端资源整合能力以及较大流量支持，因此我们认为网龙科技在教育软件系统的建设方面存在与阿里巴巴合作的机会。

互联网金融（民生银行、拓尔思）

“如果银行不改变，那我们改变银行。” 在2008年金融危机时，马云的豪言让市场云里雾里，难道是要成立阿里银行，用网络银行改变传统银行？如今，浙江网上银行已获批成立，看似马云正按照外界的理解用阿里的银行改变传统银行。其实，事情不会如此简单，设立银行只是改变传统银行计划中的一步。

我们认为将来改变银行的不是阿里银行，而是整个阿里开放的金融生态系统。如同电子商务改变传统零售一样，阿里没有自营业务，而是搭建平台。2013年，支付宝不设CEO并且拆分成4个事业部，原支付宝CEO彭蕾担任浙江蚂蚁小微金融服务集团有限公司（简称小微金服）CEO。从阿里对金融板块的负责人调整看，阿里开始将金融板块的重心从具体业务转向全局为重。

从马云要做102年企业的长远战略看，阿里现有的平台只是其发展的初级阶段和初期积累，而金融和数据才是阿里未来的金矿所在。为更好的金融交易提供服务，把商业机构和社会上的力量汇聚起来，促成庞大的优质交易，在做大蛋糕的同时获取核心服务的合理利润，远比自己成为一家金融机构或者银行更好。做金融服务的成功概率其实要大于做金融的成功概率，毕竟金融服务是无风险的。从支付宝到小微贷款，再到担保和保险，阿里巴巴在金融领域里不断排兵布阵、投子落棋。从运营思路和平台基因出发，吸纳银行等各方金融机构和金融中介参与，面向消费者和小微企业致力各种互联网形式的金融创新，形成一套以金融服务为核心来构建开放的金融生态系统是阿里金融一直在做的事，也最符合阿里的基因。以数据和信用为核心面向消费者和小微企业的金融平台才是阿里真正想要做的，这将是与电商平台并列的又一大平台系统。

从具体业务运营看，阿里不可能把什么东西都拿来自己做，既没必要，也不现实。虽然阿里有大量的数据，可以设计更多类似余额宝的金融产品同现有金融产品市场竞争，但是这条路是专业的重金融资产的模式，这不是阿里想干的，阿里也干不了。帮助别人的同时成就自己，这是阿里金融将采取和电商一样策略。我们认为阿里要做的是，怎样“Enable”、“Enpower”金融机构，怎么利用这些数据更好地服务阿里的用户、投资者。阿里只输出阿里的平台能力。未来小微金服不是一个金融机构，而是一个服务平台。我们认为小微金服转向平台化后，要做的是金融领域的天猫。左边拉着金融机构，包括银行、保险公司、基金、理财、信托，右边对接消费者、投资者，阿里金融在中间输出的是数据和促成交易。

图 19：小微金服平台模式

民生银行（600016）——网商银行已获牌照，线下渠道成为下一步扩展焦点

阿里金融获得银行牌照，不是其放弃收购民生银行的原因。如果阿里真想做和传统银行一样的业务，收购一家营业网点分布广泛的传统银行还是很有裨益的，毕竟可以省去自己建设银行网点的时间成本。我们认为真正的原因是阿里做银行是为了以银行的身份服务于传统银行。这也是我们与资本市场观点不同之所在，阿里的银行和传统银行之间不是绝对的竞争者，也不是合作者，是竞合者。

我国试图建立的是多层次的金融市场，针对不同的区域建设不同的金融服务机构，据此来看，传统银行跟阿里其实无论从哪个角度都不会构成正面的竞争，因为阿里的客户中95%的客户其实一直没有受到银行的金融服务，这些客户本来就不是银行的客户。

银行受到的冲击来自于资产管理、券商、信托等影子银行以及银行内部之间的竞争激烈。外部变化倒逼传统银行开始进行差异化竞争，多层次的金融市场建立已见端倪，兴业进入同业，民生进入小微，都是这种大背景下的倒逼式改变。此时的传统银行都希望在保全现有业务的基础上，通过和阿里的银行合作带来新的业务，这就是阿里成立银行的价值所在。

图 20：阿里金融布局（资本市场观点）

图 21：阿里金融布局（国信证券观点）

去年3月份阿里已经开始与银行合作，向银行开放小微企业融资业务。从那时起，就可以看出，阿里将会与越来越多的银行合作，作为新渠道和平台向银行开放来为小微企业提供融资服务。

我们认为在阿里集团的整体战略和金融行业发展趋势下，阿里没有必要非得成为银行。即使成立银行，也是手段而非最终目的。以数据及分析能力、技术及交易通道、开放共享的理念为支撑，成为一个巨大的在线金融数据和信用中介服务商的想象空间远大于仅仅做一家大型银行。

拓尔思（300229）——数据交换领先，对接金融机构

跳出阿里金融，从阿里集团全局看，阿里不仅要输出金融服务平台，同时还要输出技术和云计算能力。如何将阿里的数据和机构的数据实现交换，将是阿里金融下一步主要目标。为此，阿里可能会通过并购方式建立自己的数据交换体系。

拓尔思是在A 股上市的唯一的非结构化数据分析及内容管理软件服务提供商，是大数据时代的领导厂商，面向客户释放数据和信息价值的最终需求，提供软件+信息+服务的复合模式服务，通过大数据软件平台、SaaS服务平台、云计算平台、知识库搜索引擎、数据通道服务等多种模式满足用户需要，从技术研发到终端服务的产业价值链上占据最佳位置。

2014年4 月，拓尔思收购天行网安100%股权，进一步完善公司的大数据战略布局。天行网安从事安全数据交换与处理，公司一直专注于政府、企业数据安全交换与应用领域，主营业务为向政府、企业提供安全数据交换与处理的成套软硬件设备及服务。随着今后大数据业务的深化，数据的安全传输与交换将至关重要，因此，对天行网安的收购在客户资源与业务方面均形成协同效应。

2014年6月，拓尔思与北京汉宇投资有限公司、北京丽泽大数据投资有限公司共同出资设立北京金信网银金融信息服务有限公司，将开展金融大数据分析挖掘系统和风险管理综合服务平台的研发、销售，提升公司在金融信息技术服务领域的研发和服务实力，加速公司在金融行业的业务扩展。

基于阿里金融服务平台的战略定位，以及拓尔思在大数据处理和交换方面的领先优势和金融大数据分析挖掘的布局，阿里收购拓尔思的可能性较大。

图 22：拓尔思分国内业务布局

图 23：天行网安业务布局

拉卡拉——与支付宝协同，添补线下支付空白

拉卡拉集团是首批获得央行颁发的《支付业务许可证》的第三方支付公司，是中国最大的便民金融服务公司，是中国便民金融服务的开创者及领导者。目前，拉卡拉在全国超过300个城市运营着超过30万商户，覆盖80%以上社区，遍布所有知名品牌便利店、商超、社区店，每月为超过1500万人提供信用卡还款、水电煤气缴费等公共缴费服务，月交易额超过1000亿元。拉卡拉与中国银联以及工、农、中、建、交五大行在内的上百家金融机构建立了战略合作伙伴关系，全国主要银行的信用卡用户平均约有15%主要通过拉卡拉平台还款，个别银行甚至超过40%。

截止2014年6月，拉卡拉累计用户已超过8000万，累计服务用户超过8亿人次。拉卡拉已有30%的交易量经由移动互联网完成。拉卡拉移动支付业务交易额位于行业第二，近五年的营业收入每年都以超过100%的速度增长。

图 24：拉卡拉手机收款宝

图 25：拉卡拉pos机

如今除了线上支付可以使用支付宝钱包，在全国连锁银泰百货及港台多家实体店均可使用支付宝钱包“当面付”，但是对于巨大的中国市场来说，第三方支付覆盖的地方还非常小，有很大的发展空间。

拉卡拉坚持做线下支付，是相信凯撒的归凯撒，上帝的归上帝。我们认为，拉卡拉业务有一定价值，在经济发展不平衡、生活习惯不同、人口众多的中国，线上支付不会全部替代线下支付。但是，在未来，很有可能凯撒的和上帝的都要归于阿里怀中。阿里一直追求的就是覆盖人们生活的方方面面，而拉卡拉的线下支付优势正是阿里的不足之处。截至2013年底，拉卡拉在全国有1046万台区别于传统的银联商务pos机的新型pos机，是同行业中规模最大的。如果阿里收购拉卡拉，可以快速添补线下支付的空白，同时也可以增加对微信支付的竞争力。

摘自—国信互联网组