中国经济不应继续增加杠杆

4月11日，海关总署表示，“去年四季度7万亿项目获发改委批复”来自网上报道，并无依据，应予以更正，其发言人公开表达歉意，至此“7万亿”说法在抛出仅一天后随即被证伪。

国家发改委网站确实没有相关信息，“7万亿”之说主要是部分研究机构和媒体的测算。如去年12月末民生证券，根据发改委的审批项目测算出截至去年12月25日，发改委累计审批项目金额已达7万亿，去年9月中国证券报也据发改委网站公布数据测算，三季度以来发改委审批项目总投资额约5.02万亿元等。

不过，去年以来国家发改委高频批复投资项目，及多地公布累计规模高达20万亿以上的投资计划等，透射出目前投资再度成为了推动中国经济增长的主要引擎。事实上，在全球经济复苏乏力，内需受制于居民可支配能力而难当大任，外需面临突出不确定性等背景下，各界已再度把投资作为经济增长引擎。部分学者更是认为，新兴城镇化等使中国还有一个相当长的高投资区间。这使对“7万亿”说法的迅速辟谣，未能除却市场的将信将疑。

我们希望“7万亿”之说是一种误传，否则若为“稳增长”而再度启动一轮投资，加大经济杠杆率将是得不偿失的。具体而言，目前中国政府、企业和居民都已步入高债务杠杆周期，野村证券研究发现，国内信贷/GDP去年已达155%，以全社会融资总额计算则占GDP的207%，高盛研究员则预计今年中国信贷总规模将增至GDP的240%等。

在3月M2余额已达103.61万亿，M2/GDP再度高企透射中国投资边际收益率持续下降下，继续以巨额政府和国企投资等拉动经济增长，带来的不仅是信贷再度井喷，经济加杠杆，而且将使整个经济面临突出的债务紧缩风险。即在投资边际收益率整体呈下降态势下，继续以巨额投资拉动经济增长，将使更多的国内真实储蓄变成低效甚至无效的固产投资，进而促使整个经济越发依赖信贷脉冲杠杆，最终使经济增长产生的真实经济增加值（EVA），甚至无法覆盖高负债杠杆的债务成本。

不仅如此，未富先老已使中国的真实储蓄率呈下降态势，越发难以满足急速扩张的投资饥渴，如3月份人民币存款增加4.22万亿，同比多增1.27万亿，而申银万国的调研数据显示仅四大行4月首周的存款就流失了1.7万亿，完全吃掉了3月整个银行体系季末冲刺积累的1.27万亿新增存款，这种存款的过山车效应，意味着今年商业银行做大贷款规模，要么受到真实储蓄率下降的牵制，要么在真实储蓄趋降下，靠贷款衍生存款的信用创造将导致金融泡沫，并抬高通胀预期。鉴于此，未来要维系高投资率继续吸引境外真实储蓄，即增加显性或隐性外债，而这将抬高中国经济融资成本，因为在中国投资收益率趋降下，离岸金融贷款人会为规避风险而提高融资成本，并设定苛刻的融资条件，进而增加中国的国际收支风险。

同时，在中国经济增速放缓等下，政府财政收入和企业利润都将呈增速回落态势，而今年是地方债和企业债的一个偿付高峰期，这无疑使地方政府和国企缺乏更多的资源撬动新投资杠杆，如3月份新增信贷1.06万亿，而对公中长期贷款仅增加2530亿元，预示着该月的新增贷款或将有大量贷款是借新换旧的债务展期，因为2009年的许多政府项目已建成并进入债务偿付期，由于其建成而无需中长期贷款，且自我缺乏充足的偿付能力，银行等倾向于向其提供中短期贷款等置换旧贷款，以进行债务展期化。

摘自—21世纪经济报道