通胀压力下降 转型压力上升

最新公布的统计数据显示，11月份CPI同比涨4.2%，为2010年9月以来新低；全国工业生产者出厂价格（PPI）同比上涨2.7%，是2009年12月以来新低。这两项数据持续下跌的趋势被市场认为为继续放松货币政策提供了空间。

中国央行自2010年11月明确提出执行稳健的货币政策至今已有一年，尽管12月5日开始下调0.5个百分点存款准备金率，但目前金融机构法定准备金率仍高达21%。通货膨胀率仍高于存款利率的现实意味着短期内央行不大可能降息，因此，市场对于在农历年前后下调准备金率有诸多期待。

但CPI走势并不意味着通胀警报解除，这里面有诸多统计因素：比如去年同期基数较大（去年11月CPI为5.1%，全年最高）有关；今年也采用了新的CPI统计方案，大幅提高了居住类权重，而食品、烟酒、服务等降低。事实上，处于严格调控政策下的住房价格今年并无太大变化，但食品烟酒以及服务价格都出现了上涨，这意味着口径有所隐瞒。

上月农产品价格下跌也有很强的季节性因素，即秋季产品集中上市。但更重要的原因是紧缩性的货币政策打击了农产品炒作风潮。去年游资凶猛炒作农产品、水果和中药等，今年则有大量农产品或水果滞销的报道，这或许会影响明年的供给。此外，国际大宗商品价格下跌也为CPI回落做了一定贡献。

但是， CPI回落的决定性因素是中国为控制通胀而采取的紧缩性货币政策。通货膨胀无论如何都是一个货币现象，即过多的货币追逐不变或更少的商品和服务。中国在过去10年投放了天量的货币，外汇占款规模从2002年底的2.3万亿元增加到2010年底的22.58万亿元，信贷总量占国内生产总值（GDP）的比重从2008年四季度的121%上升到今年二季度的146%。

覆水难收，作为一种货币现象，中国治理通胀将是一个长期的过程，甚至会有反复。尽管目前中国存在广泛的产能过剩，但是人工、能源等价格具有很强的刚性上涨空间，而中国服务业价格由于人工、房租以及其他成本的大幅上涨而越来越快的提高。一旦改变目前稳健的货币政策，会重新刺激市场通胀与资产价格上涨的预期，吸引大量过剩资本重返市场炒作。

在过去的10年里，中国经历了三轮通胀。2004年诱发通货膨胀的原因主要是粮食价格上涨带动食品价格上涨，国际石油价格上涨和国内投资过热导致工业原材料、燃料价格上涨和部分工业品出口价格上涨，带有供需瓶颈的性质；2008年结束的第二轮通胀则是由外汇大规模流入导致货币投放过多，再加上全球性大宗商品价格快速上涨因素。当前这轮通胀则完全是应对危机所投放的十数万亿信贷造成的。

三轮通胀之后，由于长期的廉价货币投放过多，导致产能大量过剩，资产价格泡沫化以及地方政府“债务黑洞”。这种结构性失衡的临界状态无法承受过于紧缩的货币政策，过高的金融杠杆很容易引起危机的连锁反应；但货币政策也不能放松，放松后的资本会继续吹大泡沫，直至将金融系统拖入陷阱，泡沫破裂。

中国政府非常清楚一个事实，即全球经济经历私人部门的金融危机与公共部门财政赤字危机后，将陷入一个较为长期的增长低迷状态。在此期间，中国也恰恰遇到发展模式走到极限而被迫转型的阶段。这两种因素的叠加，注定中国经济要回归到一个较为理性的低增长时期，为了掌握更多的主动性，必须珍惜当前珍贵的财政资源与金融资源，打转型持久战的准备，这意味着中国的宏观经济政策会以软着陆为主要目标。

摘自—21世纪经济报道