寻找续航新动力：货币政策“定向换挡”

会议提出，货币政策要保持连续性和稳定性，增强针对性和灵活性。这被金融市场人士认为深得“守衡”精髓，前者透露了“总量宽松”的曙光，而后者则呈现了“略有收紧”的凉意。

12月7日，定调2010年中国经济政策和工作的中央经济工作会议终于“落槌定音”。

会议坚持了此前中共中央政治局会议的基调，“继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，这让市场此前对“刺激退出过早到来”的紧绷神经有所释怀。而与此同时，“把握好政策实施的力度、节奏、重点”，亦让市场领悟到“适度微调”的迫近。

从会议公告中可以发现，财政政策和货币政策的具体内容，均有“微调”信号。

以财政政策为例，会议强调明年财政政策在加大民生投入的同时，要保持投资适度增长，重点用于完成在建项目，严格控制新上项目。在货币政策中的信贷投向上，会议提出将重点向社会经济薄弱环节、就业、战略性新兴产业等方面转移，并强调：明年要密切跟踪国内外经济形势变化，“把握好货币信贷增长速度”。

“明年的重点并不仅是调结构，首先要把经济增速稳住，只不过是在履行保增长这个重要任务的同时，中央会拿出更多精力来调结构。”国家信息中心经济预测部副主任范剑平告诉本报记者。

而政策大方向的“不变”和具体措施的“微调”，都指向了2010年乃至整个“十二五发展规划”的主题词——在中国经济企稳向好之际，重点在“促进发展方式转变上下功夫”。

毕竟，经受住2008年全球金融危机考验的中国，已经认清一个现实：改革开放前30年过度依赖投资拉动的粗放式经济增长方式，无以为继；转变经济发展方式，刻不容缓。

“促转变”关键：扩内需再提城镇化

尽管中国经济已经见底，但经济复苏之旅尚不明晰。因此，尽管中央提出2010年经济工作的主基调是“促进发展方式转变”，并力图从经济结构调整中找到中国经济发展的新引擎，但不可误读的是，中央政府丝毫没放松“维稳大局”的主题。

在范剑平看来，经济见底与经济复苏是两个截然不同的概念。

今年上半年，受惠于中央政府4万亿投资拉动，中国在突飞猛进的信贷支持下，演绎了一轮“急救军”式的增长图谱。迄今，中国经济增长“保八”已料无悬念。

国际投行摩根大通预测，中国2009年全年的国内生产总值增长将维持在8.6%，2010年将达9.5%。第一创业证券预测，2010年中国的经济将达到10%-11%。

但一个不争的事实是，靠政府投资拉动的经济增长基础并不稳固。

国家经济信息中心首席经济学家祝宝良认为，目前的中国经济增长存在一些不容忽视的问题：第一，内需增长相对缓慢，外需还没恢复到很快的水平；第二，2009年经济增长主要靠政策推动，并不是内生性的；第三，结构性问题，有一些行业产能过剩问题比较严重。

这三大问题背后的一个简单概述是：中国经济未来增长的新引擎在哪里？

“在发展方式转变上下功夫”、“在发展中促转变，在转变中谋发展”——这是中央寻找的新引擎路径。而这正是近些年被中国屡屡提及、而屡难突破的“硬骨头”。

与往年不同，本次的实现路径中，内需在“三驾马车”中要担当重任，观察人士发现，继本世纪初提出加快“城市化”战略以来，本次会议再提“推进城镇化”。

在扩大内需方面，中央明确提出2010年要“扩大居民消费需求”、“积极推进城镇化”等重要议题。还传递出将“放宽中小城市和城镇户籍限制”的重要信息，并将其列入明年的重点工作。

银监会政策法规部相关人士认为，“城镇化”一方面可以落实扩大消费、另一方面可以消化过剩产能、第三方面可以保证经济增长。

而与2002年以来中国所启动的“城市化”进程不同，当时的概念更注重于大城市的外延的无限扩容，而本次则更注重中小城市群。在城镇化的背后，不仅隐藏着巨大的内需扩容空间，亦是中国城乡二元化体制的一个分拆与重塑的过程。

货币政策：从“超级应对”到“正常宽松”

要保证发展方式转变，提速城镇化进程，切实扩大内需，均需要适度宽松的货币政策“保驾护航”。在今年M2增长接近30%、信贷增量可能创10万亿历史天量的大背景下，2010年中国的货币政策，成为了全球关注的焦点。

虽然具体货币和信贷目标尚未透露，但本次会议内容显示，中央政府已经意在保持平稳增长中调整既有问题。

会议提出，货币政策要保持连续性和稳定性，增强针对性和灵活性。这被金融市场人士认为深得中国中庸之道——贵在“守衡”的精髓，前者透露了“总量宽松”的曙光，而后者则呈现了“略有收紧”的凉意。

“应该说，这是从应对金融危机的‘超级应对’退守到‘正常宽松’，但已经足够了。”第一创业研究所副所长王皓宇认为。

作为“输血”保增长的货币信贷，其一吐一吸之间对实体经济影响不菲。而其明年的调控之道正印合了“四性”原则。

“明年的货币政策更强调适度，而今年却忘了适度，过于宽松。”范剑平认为。

不少经济学家认为，接近30%的M2增速不可为继，过剩的流动性背后已经隐含了资产泡沫泛起的沉渣。

一般认为，货币供应量应在GDP的基础上，加上CPI再加3-4个百分点为宜。如此估算，如果按照今年GDP为8.5，CPI总体为负计算，M2增速已经高于适度水平近20个百分点。而明年，按照上述公式，如果预计GDP为9%，CPI总体为3%，那M2增速应该大致维持于16%-17%的水平，按照“宽松”原则，再加2个百分点，基本会维持在18%-19%左右。

如若这是一个大致可期的数字，那么央行可能通过两大途径来实现这种预期。

首先，控制信贷增量。不少机构预测，明年的信贷增量有望控制在7万亿-8万亿元。这是一个承今年近10万亿信贷而来的数字。

中国社科院金融所金融实验研究室主任刘煜辉认为，明年的信贷必须保持适度增量。首先，这是巩固经济复苏态势和继续落实上年度政府主导性投资的需要。目前近10万亿元新增贷款中，将近5.5万亿元是中长期贷款，约占50%；中长期贷款中的70%，是2008年10月份以后的新开工项目，这块会延续刚性的信贷需求。另外，伴随着经济逐步复苏，企业的流动性需求会比今年有明显改善，短期流动资金贷款会上行。

综合考虑，明年即便不再增加新项目，今年在建项目后续项目贷款需求就有约四万亿元，而企业流动资金正常需求也在四万亿左右。这就需要八万亿的信贷需求。

在信贷不可能过度压缩的情况下，央行需要做的另一项重要工作就是对冲外汇占款，减少基础货币投放。而这部分工作正是最体现“灵活性”与“针对性”的所在。

信贷松紧度仍存悬疑

近20%的M2增速，7万亿-8万亿的信贷增量对于实体经济而言，是紧是松？对此，市场解读并不一致。

中金公司宏观经济分析师邢自强认为，这还是比较宽松，企业的可用资金不会少。一方面有7万亿-8万亿的增量，一方面很多企业今年提取贷款后并没有使用，这表现为存款增速明显大于贷款增速，而这部分存款明年可以被企业真正使用。

但中国银行宏观经济分析师石磊认为，这并不是一个宽松的数字。

石磊认为，使用非金融企业部门融资总额与固定资产投资资金总额的比例来表示企业部门的流动性充裕情况，这被其称为投资流动性倍数，这一指标较高时就表示企业部门流动性充裕。

通过将这一指标与人民银行公布的相对基准利率上浮贷款占比进行比较，其研究发现投资流动性倍数在40%以上时，企业流动性充裕，在30%附近时企业部门会感到流动性紧缩。2007年这一倍数在28%左右，2008年为33%，2009年，这一比例从一季度的超过80%，降至三季度的40%附近，但仍处于相当宽松的范围，中行预计全年将在45%-50%的高水平，中国信贷市场目前尚未紧张。

不过，2010年的情况就不乐观了。即使假设固定资产投资增幅由2009年超过33%的水平下降至2010年的25%，那么要达到与2009年同等的宽松环境，非金融企业融资量至少需达到10.5万亿，加上居民部门融资1.5万亿，全年融资量需高达12万亿，与2009年基本持平，这是不可能达到的。

摘自—21世纪经济报道