给信贷增速引发的问题排序

最需要“置顶”的宏观问题是未来通胀“反转”的问题

近日来，有报道称“3月份新增贷款或达1.87万亿元”，如果这一数据属实，那么一季度贷款将高达4.56万亿。尽管中央给出今年信贷指标是“5万亿以上”，但一季度信贷额如此增长还是值得高度关注。

      现在人们大多关注两个方面问题，一个是所谓的贷款风险问题，据称银监会正讨论应对风险防范问题。另外一个问题是“信贷增长是资金无效循环”，惠及实体经济不大（尤其怪责于票据投资），其主要证据是发电量轻微下降，这说明经济产出趋势向下，而小企业在信贷资金获取方面还是存在困难。

      尽管这两个问题都很重要，但却不应当是置于最优先序列的问题。无论任何一个国家，政府加大投资都会产生对贷款风险问题的讨论。另外，小企业在获得银行信贷资金方面一直都比较困难。而在目前阶段，我们还要区分小企业对银行资金的“可欲”问题，即小企业是不是愿意向银行积极申请贷款？因为小企业面临着对其产品的“需求消失”，这自然会降低中小企业对信贷的兴趣。

      最需要“置顶”的宏观问题是未来通胀“反转”的问题——是在未来GDP温和增长下的通胀问题。现在，市场上广泛流传的都是简单的“通缩有害”言论，支撑其依据仅仅是去年年末的存货跌价效应（包括PPI和CPI的突然猛降）。

      我们将用奥地利学派的分析方式表述真实的故事。首先，中国经济的迂回结构模式产生上游（钢铁、地产、石化）是强势者，大多是国有企业；下游（出口制造业、农业）是弱势者，大多是民企和中小企业。上游向下游转嫁其成本，PPI可以作为这种转嫁的度量；而支撑下游“接纳”上游转嫁的是下游产品的庞大需求——而相当大需求来自于出口（国外部门）。一旦美国金融危机产生了“外部需求消失”，很自然导致一些下游企业陷入“困顿”，并拒绝“接纳”上游产品，而上游则立即面临“库存跌价”，PPI立即非常“难看”。“凯恩斯式拯救”的效用主要是帮助上游消化库存，对下游帮助甚微。于是，中国经济的问题不是流动性不足，而是“找寻需求”。

      世界上很多人似乎都被美联储伯南克的理论迷惑住了。伯南克将这次危机定义为“债务紧缩”，这也是他研究大萧条的成果，他认为1929-1933年的大萧条不仅仅像弗里德曼说的那样是“货币量不足”，实际上在1932年M2已经猛烈上升，但经济还是颓势深化，伯南克认为是银行信用配置的收缩，导致了萧条。即使M2有很大的增量，但是M2却很难传递到市场物价上去。引申起来，伯南克认为“在金融危机情况下，央行注入大量货币量仅仅在银行体系内流通，不会对商品和劳务市场产生突然作用，所以在这个时候无论怎么疯狂印刷货币都不用担心”。

      坦率地说，伯南克的观点可以简化为“货币量在危机期间是不产生通胀的”，我们认为，也许陷入金融危机的美国更符合一些，中国或许不符合。首先中国不存在“去杠杆化”的流动性黑洞弥补问题，中国银行系统流动性即使在经济危机最盛的时候也是比较充裕的。其次，中国最有能量的银行和企业都是国企，他们不存在野村证券辜朝明所说的“资产负债表衰退”模式，即在危机时候以“负债最小取代盈利最大”，他们愿意积极放贷和申请贷款。于是，货币量的急剧扩大将可能使得经济援救资源更多地聚集在上游部门身边，由于终端需求不足，下游继续保持萎缩状态，于是上游形成“消化库存—产生新库存—又去库存”的尴尬怪圈，并极有可能催生出通胀，而这种通胀又是发生于全社会收入流下降之际的。所以，从现在起我们就应该高度重视这个问题。

摘自—21世纪经济报道