明辨“中国式热钱” 理性应对热钱冲击

在资本管制条件下，涌入中国的热钱规模是一个谜，相对于约1.7万亿美元的外汇储备，过去有研究者认为热钱约有5000亿-8000亿美元不等。而最近社科院出台报告认为，中国热钱高达1.75万亿美元，相当于2008年3月底中国外汇储备存量的104％，实属骇人听闻的结论。中国当前需提高热钱涌入的危机感，但对其研究、稽查及防范应持科学态度，大量似是而非的判断在动荡的环境中，会强化市场的不确定性并产生破坏力。

学者一般用国际收支平衡表，把热钱定义为国际收支净误差与遗漏项，加上私人非银行部门短期资本流入及以其他名义流入的短期投机资本，以计算热钱数量。但这种方法回避了热钱目的，并将所有统计意义上的热钱归为蝗虫般飞来，蚕食财富而走一类。进入中国的热钱应分为趋利避险型、投机性资金两种。趋利避险型主要是把中国当作避风港，避免汇率、通胀损失以及政治风险，如在美元贬值的趋势下，香港居民存款转移内地，兑换为人民币存入银行以规避风险，算是消极热钱。

真正热钱单位规模较大，一部分是短期投机资本，一部分是攻击性资本。短期投机资本在享受货币升值的同时，进入楼市、股市、债市、期市或进行私募股权投资、创业投资等获取短期投资利益，此外，还向大量地产或者生产型企业短期放贷。这部分资金最具危险，不仅抵消了调控效率，其撤出对中国资产市场以及企业生产打击较大。不过，其中一些具有长期投资意愿的资本，因资本管制而采取热钱通道进入，也被归为热钱。

市场恐惧的是攻击性热钱，在亚洲国家金融危机中都有他们的影子。不过，攻击性热钱存在需要特定条件，如在日本泡沫危机中，资本开放与金融创新既加深了资产泡沫以及银行涉入泡沫的程度，又给了国际游资在股指期货大肆做空的机会，放大了日本危机损害深度。但中国目前资本市场低迷，融资融券与股指期货均未推出，遭受攻击的可能性较低。

东南亚与韩国金融危机中遭受热钱攻击时有共同特点：经济体规模小；金融体系问题严重；国家维护本币币值的能力有限。当国际游资发现该国金融非常脆弱而政府的外汇储备有限无力阻止千亿美元规模的游资时便集中对其货币进行攻击，迫使其大幅贬值，并出售该通货的远期外汇，在将来期满后，以较低的即期外汇买进而赚取此一汇兑差价。但中国并不满足攻击性热钱的条件，因为外汇储备两万亿规模级别，足够维护币值稳定，且没有开放的外汇期货等汇率投机市场等。

可以看出，相关研究在数量上可能夸大热钱规模，而中国也不具备相关机制为攻击性热钱提供舞台，因此，流入中国的热钱破坏性被夸大。“中国式热钱”的主要危害是干扰货币政策，货币对冲空间已经有限且成本较大，而若加息则激励趋利避险型保守资金流入，从而令抑制通胀的货币调控走投无路。热钱的流出也可能加剧某些地产和生产型企业的资金紧张从而加速亏损或倒闭，危及金融安全，但准备金率较高的银行彼时可以应付资金出逃带来的紧缩。由于中国是全球最大新兴市场，国际资本的长期投资意愿较强，关键是中国的经济和金融环境是否会导致资金从长期投资走向短期投机,从投机走向逃离，这就要求中国不能出现急速的衰退，衰退会引起包括热钱在内的资本出逃，反过来也会推进衰退。现在关键是要防止热钱继续流入，并对存量热钱加以清晰与防范，在保护金融安全的基础上维持经济较高的增长，引导热钱成为长期投资资本。

摘自21世纪经济报道